涉入證券市場的散戶們,往往在股價的漲跌中迷失,種種的理論和方法,被用
來預測股票的漲跌,每個人都在尋找點石成金的哲人石。股市技術日益複雜化,
公式及指標推陳出新,對行情的解讀,從直線思考,演化到反向思考,進而反
反向思考,終至自圓其說,漲跌都有理。散戶面對這些複雜的理論,圓滑的分
析,早已暈頭轉向。這種情勢,為投顧業提供了一片賺錢的樂土,各種背景的
人,不論是菜市場賣刀者流,或是號稱大學教授者,皆可成為名師,佔有一席
之地,對經濟的活絡以及失業率之減少,可謂貢獻良多。然而,百分之八十的
散戶終歸以虧損收場。

世上最精深的真理,往往來自最平凡的觀察。愛因斯坦以善提問題著稱,而且
他所問的問題,乍聽之下,好像是小孩所問,最基本的問題,一般人以常識均
能回答,例如空間的形狀等。但是由此出發,仔細思考,則會得出挑戰常識與
直覺的結論,成為重大的發現。股市眾生,皆知股價的漲跌為盈虧之來源,但
是沒有人去細究,為何會產生現在的股價?為何股價一定是波動不居?大部分
的人,一聽到這個問題,立即回答:「股價是買方和賣方互相喊價的結果」,
「有人炒股票,所以股價才會波動不居。」這種回答,就如同回答「宇宙的空
間當然是向八方無限延伸的,不然邊界之外是什麼」一樣,很符合常識,卻不
夠深入。

為什麼買方和賣方要互相喊在這個價格?為什麼有人炒股票會成功,有人就會
破產,甚至坐牢?

價值的評估法則

談到表象的價格,必定要談到內在的價值,因為價格是買賣雙方認定價值的角
力。這是一種很典型的希臘式哲學想法,浮面的表象是沒有意義的,你必須看
到其所蘊含抽象的理型,因為這個理型會決定表象。價值的決定,是很抽象的,
有兩種主要的法則,可以決定價值:

一、 對於消耗性的物品,以其能滿足慾望的程度來定其價值。當你行軍100公
里後,你對黑松沙士的慾望高漲,一罐一百元,是你所認定的價值,所以路邊
的小販,賣給你一罐黑松沙士,要價50元,你照買不誤,因為你認為物超所值。
當你喝了一打沙士之後,即使我用一罐5元賣給你,你也不想買,因為你肚子漲
得連一口也不想喝,沙士的價值變成零。在這裡的價值,也就是經濟學所稱的
「效用」。

二、 對於生財工具,則以生財的能力來推估其價值。股票、債券、土地、機器
設備等,均屬於這個範疇。一般而言,以幾近無風險的政府債券或定存為基準,
可以反推出這些生財工具的貨幣價值,這也就是所謂的「本益比法」及「折現
法」。

以上兩個原則之間,其實有許多互相衡突的地方。例如一塊土地,甲可能想拿
來蓋別墅,供自己享樂之用,故以第一條原則加以估價。但是乙可能是想拿來
租給別人賺地租,所以評價的標準變成第二條原則。除了土地外,其實所有的
物品,你都可以任選其一加以估價,這也反應了人生的哲學。

習於採用第一種估價方式者為大多數的平民百姓,關心的只是柴米油鹽醬醋茶
等消耗品,而不是生財工具的累積,包含房屋也視為消耗品而加以「置產」。
習慣採取第二種估價方式的人,即使買自用住宅,關心的也是省下的租金有沒
有超過資金成本。以資本主義的特性而言,因為後者將所有的財產均視為生財
工具,財產將會不斷增加,因為成為富人及資本家。股市是資本主義的代表,
在股市中,也唯有習於採用第二條原則估價的人,才會成為贏家。

第一種方式的股價評估方式,其實是比較早發展的,主要是以淨值、清算價格、
重置成本等等為核心去發展,代表人物則為證券分析之父-班傑明.格拉罕。
個人對於股票價值的評估,則以第二種方式為準。本益比和折現的觀念,是這
種評價方式的核心,對於債券的評估是很適用的。原則上,可以將股票視為一
種無限期的債券來評價,這也就是當今世上最有名的投資大師,華倫.巴菲特的
做法。事實上,因為「無限期」的特殊性,折現的方式很難套用到股票上,反
倒是本益比的方式,相當簡單而直接。例如定存利息若為5%,意味著每100元
的存款每年可得五元之利息,若有一股票,每股每年可賺5元之股利,則其每股
價值也當比照定存本金為100元,若股價低於此數,當加以買進,必有獲利。這
算是最簡單的基本分析。

變動因素的消除

本益比法在股市操作上使用,實際上是挫折連連,本益比高的繼續漲,本益比
低的繼續跌。甚至有許多人,因此認為基本分析無用。最主要的原因,就在於
「股利的變動不羈」。也就是說,幾乎沒有一種股票,每年的獲利都是固定的,
它的獲利,會增加,會減少,還會有一定的趨勢和循環。

這種不固定的獲利率,是除了「無限期」之外,股票和債券一個最大的不同點。
這也是股價變動不居的根源。所有的投機炒作,都是圍繞著這點而產生,也因
此,股票市場成為證券市場中最具有投機性的類別,參與者大多懷有賭徒心態,
甚至有人宣稱,股市就是一個合法的大賭場。

股市真的只是一個大賭場?其實不然。只要我們認清,一切股票價值的變動,
其根源在於公司獲利率的變動,再經由合理本益比的關係轉換成價值變動,有
因有果,井然有序,並非擲骰子而得,就不會被賭場的觀念所誤。人類有預期
的本能,如果預期明天獲利會增加,當然會願意用超過目前本益比的價格去買
進。所以本益比並非無用,無用的是「過去」的本益比,但是「預期」的本益
比,一定會符合定存利率的倒數。難就難在「預期」一事。即使是公司的董監
事,也不見得能把未來數月的業績估得很準,例如最有名的某賞鳥名人,就常
常把烏鴉看成燕子。其次是,每個人預期的時點不同,有人看的是一個月後,
有人看的是十年後,預期的結果當然不同。最後,甚至利率本身也是會變動的。

內在的價值不好預期,於是許多人求助於表象的價格變動,以統計學的方法求
其「趨勢」,因為業績的變動,往往會朝同一方向進行一段時間,所以價格的
方向也會如此變動,趨勢的存在,成為技術分析學派的立足基礎。大家並假設
股市中有許多消息靈通者、資金雄厚者、或是技術高超者,能比我們一般人有
更強的預期能力,或是引發行情的能力,所以我們只要跟著他們走,即可省去
許多努力而獲利。此即投機心理之根源,其動力構成股市中百分之八十以上之
走勢。

但就個人看法,股市的資訊不對稱情形的確存在,但是影響並非如此重大,而
少數大戶之炒做行情,能力亦被高估。最大的影響力,仍在於基本面的變化。
尤其以長線來看,價格以價值為中心來回波動,炒作成功者,往往在價格與價
值負乖離最大時介入做多,而在價格與價值正乖離最大時介入做空,就如彈簧
一樣,拉到極限時自然會彈回,事半功倍。炒作失敗者,則反之,以為自己有
金山銀山,逆天而行,終至破產下獄。

講了這麼多,如果沒有講到預期內在價值的好方法,那麼基本分析真的也一無
是處了。幸好,公司獲利的變動頻繁,但並非無跡可尋。一個人的人格表現,
有其連續性,同樣的,一間公司的本質,也有其連續性。統計學便是一種強力
的工具,用以在大量的資料中,找尋足可描述其性質的參數。我們可以把一家
公司長期的經營數據,視為一個分布,統計學上描述一個分布的方法,各派不
同,但以最常見的常態分布而言,需要的參數只有平均值和標準差兩者而已。
所以我們可以把一個公司長期的業績,例如五年的股東權益報酬率,加以計算
平均值及標準差,如此便可得該公司之「理型」,從而推算其未來之表現。經
過這種「理型化」的處理後,又可以恢復到前節所言,簡單的本益比概念,而
去除變動的影響。

以上的論述,十分理論化,讀者一看,可能認為此乃腐儒之言,大概無實用性。
然而,個人便是由此入手,而在股市中獲致豐厚之成果。個人依此理論而行,
自入市至今,未嘗有一年賠錢,年獲利少則30%,多則數倍。一旦價值抓對了,
找價格與價值負乖離過大時介入,之後上帝自然站在你這邊,你所需做的,只
是睡飽之後收割成果而已,投顧賺不到你的錢,號子也賺不到你的錢,其他人
殺進殺出,正好灌溉你的田園。

文章已過長,本來還想寫一些技術性的施行細節,先就此打住。

by怪醫
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