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Berkshire股東年度大會議事錄(二○○六年度中文翻譯)
巴菲特2006年股東會問與答筆記
Woodstock for Capitalists, 2007
Warren and Charlie hold forth on everything from opportunity cost to ethanol
Tuesday, May 15, 2007
Matt Stichnoth
bankstocks.com
mstichnoth@bankstocks.com
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[我五月五日人在波克夏海瑟威的股東會上, 和以往相同的, Warren Buffett和Charlie Munger花了五個鐘頭回答股東提問, 以下是我做的紀錄]
Q: 在現今如此大量資金追捧私募基金的情形下, 看來像是個泡沫, 什麼因素會導致他破滅?
巴菲特: 你在這樣形容現況的同時, 讓我很想哭. 你知道, 我們是很難找到被評定具吸引力的案子的. 以私募基金本身狀態而言, 不太會泡沫破滅. 如果一支基金已經有五年或更長的歷史(如同大多數基金), 它的持股也不是每天計價的話(現在大多數也沒有這樣), 他的績效在投資人眼前必須遞延一段時間才會顯現. 由於缺乏流動性, 投資人要花好幾年才能從私募股權投資中脫身, 所以他並不會和一般股市泡沫化一樣, 因為大家都被綁住了. 但是垃圾等級債券的收益相對更高等級債券的收益而言, 如果往上翻的話, 這對於投入私募股權的投資活動會產生明顯減緩的效果. 現在價差很小, 其實是可以更大的, 這樣一來投資案的活動量就會減慢.
對於基金經理人而言並沒有缺乏做投資案的誘因, 如果我被支付百分之二管理費來管一個兩百億美元的基金, 這筆錢可是四億美元! 但是經理人希望這筆資金全部拿來投資, 因為他們在這筆兩百億美元沒有全部投資進去之前, 他們不能再對外獅子大開口要另外一個兩百億, 因此投資的速度上面會產生互相競爭的狀態. 這些投資者並不是波克夏真正的競爭者, 因為案子本身的投資回報對我們必須產生數字上的意義. 我們不是付出勞力就有錢拿的. 等到市場對於私募股權不再抱有幻想, 還有在市場上大力募款的人收手的那一刻可能還要一段時間. 所有都得看大家手上還有多少錢是可以投進去的.
孟格: 這種事情在你身處完全劇變的時刻是可以持續很久的
Q: 約翰坦伯頓最近注意到你們近幾年錯失了投資海外市場的機會. 要怎麼樣才能讓你們開始投資全球市場呢?
巴菲特: 我們大概在五十年前購買第一支非美國的股票. 像可口可樂這樣的公司位在哪裡並不重要, 重要的是這家公司是做哪裡的生意. 現在事實上我們並未成為許多非美國賣家的標的, 早期在美國沒人知道波克夏, 當時我並沒有扮演好推銷自己是市場買方的角色, 結果Iscar找到我們了. 我們當然對於購買非美國的企業這件事沒有偏見, Iscar的Ethan Wertheimer正在籌畫一個能讓波克夏在海外更為知名的程序.
我們擁有許多非美國的證券, 其中有兩檔是德國的, 在書面上不需提到太多, 因為持有部位本來就不夠大, 大概共持有六支非美國股票吧. 在某些國家的股票持有呈報要求有時候會讓我們打退堂鼓, 如果這些要求拿掉的話我們可能進場. 像在德國, 如果持有部位超過在外流通股數百分之三就得申報, 所以如果我們拿一家市值100億美元的公司來看, 若持有部位超過三億就必須盡數揭露, 這可不是我們喜歡的事, 可是會造成負面效應的.
孟格: 約翰坦伯頓靠著提早進入日本市場而致富, 這種作為挺令人尊敬的. 我們在同時期表現普普
Q: 怎樣的費用結構可以讓長期投資報酬率最大化, 也可以對投資者及經理人雙方都公平?
巴菲特: 講到主管紅利, 錯誤的經理人在位比錯誤的系統更容易產生問題. 任何主管紅利的負面議題, 在由平庸的人管理企業這個議題之前都顯得微不足道. 但是一個自然的趨勢是要讓整個議價過程的緊張程度降低. 執行長對自己的紅利非常關心, 但是對公司董事會來說其他事情要更緊急一些, 像是勞資談判, 仲裁, 以及複雜的公關策略. 什麼時候董事會才會坐下來輪到談論要付多少錢給執行長這個議題? 對他們而言, 不過是金錢遊戲而已.
我曾經在十九個董事會任職過, 只有一個是福利委員-董事們都覺得後悔. 如果議價過程中是緊張的話, 不會有公平的討價還價. 讓福利津貼水漲船高的是忌妒, 不是貪念. 付一個人一年兩百萬美金他會很高興-直到另一個人拿到兩百一十萬為止. 七個致命的原罪中, 忌妒為最, 這一點也不好笑. 貪心至少還有光明面. 我們會保持這樣的心情一陣子, 我自己也很期待能這樣. 還有人告訴我連慾望都有光明面-但是我將把它交給Charlie來說明.
孟格: 很多問題出在福利金顧問身上, 一則故事提醒了我, 有一個查戶口的統計員敲門, 住那裡的小女孩應門, 告訴那個統計員說她爸因為侵占公款正在吃牢飯. 結果她媽媽問小女孩為什麼要這樣講. 小女孩回答因為我不想承認我爸是個福利金顧問!
Q: 我曾經看過一篇研究報告指出沒有私人飛機的公司平均績效會好超過百分之四, 你有什麼指標用來評定公司的品質嗎?
孟格: 我們對私人飛機的喜愛是堅定不移的
巴菲特: 孟格用巴士往來各地, 但這只有他在可以拿到老人折扣的時候才會用. 他有一股NetJet, 我手上有兩股. 波克夏在有私人飛機的時候表現會比較好, 如果我沒有飛機能在短時間內及時起飛的話有些交易我就不會有興趣. 如果我不能很快上飛機的話, 我對許多案子的熱情也不會像現在如此. 但是飛機可能會被錯誤使用, 我記得一家消費者產品行銷公司的執行長說他們在愛達荷州同一個超市試賣所有他們的新產品, 而這家超市就剛好在他們的一家分公司辦公室附近.
現在回到執行長津貼的議題一下，津貼本身並不是艱深的數學，而是一個簡單的決定誰該拿多少錢的問題。 我們付薪水多寡是基於我們所在乎的事情他們能掌控的有多少，而不是他們沒辦法掌控的事情。 如果油價從30塊漲到60塊，石油公司主管就不能被支付更多錢，即使公司營收是成長的也一樣。但如果他能降低探勘成本，我就會因此付帳，因為他值這個錢；但是油價跟他值多少錢就沒關係了，如果油價下跌，但是他領導的公司達到最低成本，那就得義無反顧地付到他爽。
孟格：如果權力掠奪對經理人是重要的，那公司的報酬率就會下滑。馬可仕奧立略是羅馬帝國最偉大的帝王之一，而他一點都不在意權力掠奪。所以津貼是會被濫用的，主管們都應該提供不同的行為實例來做參照。
Q：請講講波克夏會如何被信用縮減和高利率所影響?
巴菲特：我們的快樂通常是在別人痛苦的時候。混亂的時刻－2002年的垃圾債券及1974年的股災－對我們來說都很好。信用縮減對我們來說不太可能發生，主管機關不會對我們這樣，但是可能會看到一個外部事件所造成價差擴大的負面效應，如果這種事發生，波克夏有足夠的銀彈支付。 三四十年前信用縮減時期，那時候更要命的問題很簡單就是錢不夠。在那個信用緊縮的年代，我們找到一家銀行想要併購它，但是沒有人要給我們資金。唯一可以找到的金主是在科威特，但是他們要出借的錢是以中東本地的貨幣計價。問題是他們想要拿到的好處也想用這種貨幣計價。由於科威特領導人幾乎能夠主導第那爾幣對美元的匯率，我們就不認為這是個好主意，因此那筆交易就沒去碰了。
早期美國中西部的銀行依賴處於紐約的銀行在其他州的共同聯繫行，所以如果聯繫行當地狀況一團混亂，遠在紐約的銀行也會受到波及。現在聯邦政府不會祭出信用緊縮這塊令牌了。
孟格：上次信用緊縮的時候我們賺了三四百萬美元。Jonathan Alter最近寫了一本有關羅斯福總統的頭一百天的書，整個國家在那個時點瀕臨破產，羅斯福從國會那裡得到他想要的。經濟狀況一團亂象，民眾買賣還得用借據，這種景象以後不會再看到了。1998年又有狀況發生，但並不是全面性的緊縮。 民眾人心惶惶，信用價差也在戲劇化地拉大。有很多聰明人手上有很多錢，但是奇怪的事總是會發生，當大家在慌張的時候會形成一種集體意識。
Q：你覺得John Adams和Abigail Adams人怎樣?
孟格：我確定他們人不錯，但是我每次都拿Ben Franklin來談，我確定別人都說我比較像Franklin，不是Adams。
Q：你們的報酬高到可以在GDP中有百分比的可見度，要為這些錢找投資標的是不是件難事？
巴菲特：你問對問題了，我們公司營利的確在GDP的比例中達到了接近歷史記錄的比例，一般來說在百分之四到百分之六中間，通常如果高出這個範圍，就不太可能持續這樣，當達到百分之八，像現在的情況這樣，是非常高的。但是沒見到主管機關有什麼動作，像是提高公司稅額的動作。很多公司在政府公債利率4%到6%的時候從有形證券中賺到20%到25%的獲利，20年前的經濟學教科書會告訴你這不可能發生。有可能這時候其他人的GDP減少了，勞工單位的比例也減少了，這會變成政治議題嗎？誰知道！國會總有權力更改稅法，公司稅率以前曾經是52%，現在是35%，有些公司付的甚至更少。美國公司是世界上環境最好的了，歷史證明現在這種情形不會持續下去，公司營利不會停留在GDP8%這種高水位。
孟格：那些營收的大部分都在財務部門，像是投資經理人，銀行，證券投資者，和投資銀行。這個並沒有先例可循。
巴菲特：如果你說在長天期政府公債殖利率4.75%的情況下，一家家銀行靠著有形證券就能賺到20%，我會說這是不可能的事，因為這麼高的報酬率背後有一部分是高槓桿操作得來。銀行的資產報酬率可賺1.5%，然後用放款槓桿將錢放大十五倍，就賺得22%的股東權益報酬率，但是這1.5%的資產報酬率在競爭下的結果應該會降到或許在0.9%左右，但是卻沒有發生。過去75年當中，公司營收佔GDP如此高水位的只發生過一兩年，就在二次大戰之後。
孟格：財務部門的一些高獲利是緣起於消費信用的成長，南韓在一個很大的消費信用擴張之後曾有過崩盤。
巴菲特：但是那次崩盤造成一些奇低的股價，就像1932年的美國，事情最終總會有轉圜的，當我們在找接班人的時候，我們要的是一個有辦法想像他沒經歷過的事情的人，有些人很聰明，但是沒有足夠的智慧去看到他們沒經歷過的事情。
Q：遭受全面放空的時候怎麼應對？
巴菲特：表現不如預期從未發生在我身上，我不把它看作是很大的問題，我們會歡迎大家來放空，我們靠融資賺到錢，而且在一些時點有確定的買方，我看過資料說這應該是個問題。如果任何人想要全面放空波克夏，我們很高興。賣空的人在做這件事的時候一般會有心理交戰的時刻，任何時候都有做多的人比做空的要來得多，所以空方並不是個很大的威脅。我們是可以融資獲利的，在USG這支股票，我們做了借券，借了我們蠻多錢的，結果我們表現結果是更好的。USG空方表現並不太好，連生存都有困難。我覺得誰是爛股票很容易就可以分辨得出來，但是如果一些飆股可以飆出五倍股價，那飆十倍也是可能的。
孟格：有時候清算過程中會有懶散沒效率的情形，這對文明社會不是件好事，就像核電廠的管理鬆散一樣的不適切。衍生性產品交易也會有很多沒效率，如果許多人開始交易某一個合約，這個過程可以是很棒的。
Q：賭博業會更好嗎？
巴菲特：對阿，如果他們是合法業者的話。好賭乃人類長久天性，包括當沖交易也是，人是愛賭的，假設你正在看一場無聊的美式足球賽，如果你有賭注在裡面，你看球的樂趣會更多。(我們的保險業務是保颶風險，所以我看的節目是天氣預報) 賭博的趨勢是很廣的，以前你必須去拉斯維加斯，現在要賭博的管道比以前方便太多了，四十年前我買了一台吃角子老虎機放在家裡，我都給我小孩零用錢去賭博，但是都換成小零錢給他們，他們賭到晚上我就把那些錢盡數要回，我的股利發放率很糟，從這裡你可以看出我是個怎樣的爸爸，但是我的確認為賭博是對人們的疏忽所課的税。
孟格：我發現當政府以剝削弱勢民眾取代保護他們的時候是很令人厭惡的，當政府對民眾使用社會安全帳戶去賭博大開方便之門的時候，這很令人討厭。這並不是政府本身最好的功能，其他負面效應也會隨之接踵而至。賭場企業是非常聰明玩心理小把戲的傢伙，不乾不淨的。所以你不會看到波克夏旗下有賭場。
Q：怎樣是一個成為更好投資者的好方法？
巴菲特：閱讀所有你能找到的東西，我在奧馬哈公共圖書館裡閱讀所有跟投資相關的書籍，讓自己的心靈充斥著具有挑戰性的想法，決定什麼是重要的；然後就實際下水游泳，投入真的金錢遊戲而不只是紙上談兵而已。兩者的差別就好像看愛情小說和真正談戀愛之間的差別，實際體驗最重要，愈早開始愈好。我19歲時看了一本書，就形成了我現在的架構。你必須大量閱讀，讓自己碰到問題的時候能認清到時候是閱讀到的哪一個部分可以拿出來用－然後就自己做些投資。
孟格：當Sandy Gottesman面談未來員工時，他第一句話就問：你自己擁有些什麼？ 如果面試者答不出來，Sandy就會告訴他應該到別的地方找尋。
巴菲特：如果我買一個農場，我會弄清楚它有多少英畝，然後乘上我心裡期待的每單位英畝利得，然後乘上在那時我覺得每單位農產收穫量可以收進來的獲益，這樣子在被提供一個價錢的時候，用量化的決策方式決定是否要買這個農場。並不會根基於我在財經新聞台聽到的或是鄰居的馬路消息而做決定。
假設通用汽車股價現在30塊，而你在決定要不要買，得假設你在想要買下整個通用汽車180億美元的市值。拿張便條紙，如果你無法寫下一個為什麼要買下通用汽車180億美元的好論述，你就連一股或一千股都不應該買。生意模式本身是存在的實體，你應該假設你要買的是整個生意模式。
如果Gottesman的面試者對於「你擁有什麼？」這個問題有答案的話，他接下來會問為什麼喜歡這支股票。
Q：如果你看到在周期性或是不確定性環境中營運的公司，你如何評定這家公司安全的餘裕有多少？
巴菲特：我們喜歡企業在我們覺得熟悉的環境中營運，如果環境中充滿機會，我們就不會去計算安全機率有多少。如果我們去買一家像是喜斯糖果或是可口可樂的公司，就不會認為安全機率認定很重要，這樣應該不會錯啦！我們都找能夠從資本投入當中榨取出最高報酬的企業，也就是想要擁有好的企業，我們想要擁有用四毛錢就能買到一元價值的企業，但是如果要我們用一塊錢買一塊錢也是還可以的啦。
如果一個胖子走進房間，他體重300磅或是325磅並不打緊－我們知道他很胖就好了。如果一家企業的競爭性讓你無法看清他未來生意模式的展望，那就該放掉不管。一家公司過去的表現只有在他能代表某些預測未來表現結果的時候才有幫助，有時候你可以用兩毛五買到一塊錢，如果你可以用合理的價格買到一個好的企業，你就會安全沒事。
孟格：安全餘裕代表你得到的價值比你付出的還要多，這跟高中代數一樣是很基本的概念，如果你不懂代數的話那你得拾起書本了。
Q：你如何解決健康財務困境？
孟格：這太難了.
巴菲特：我們沒辦法解決它，我們喜歡簡單的問題，不嘗試去解決困難的問題，也不試著去找尋困難的問題。我們在健康保險的著墨很少，如果有的話，我們會找低分配成本以及更好的保費理賠比例的案件。但是這的確是個大問題，健保帳戶佔GDP的15%。
Q：你如何計算隱含價值？
巴菲特：波克夏海瑟威的隱含價值等同於其未來的現金流用適切的比率折現的總合。
孟格：投資人應該評估我們營運中子公司的價值，以及我們可流通證券的價值，這整個形成我們全部營運企業的價值，但是你還必須評估我們如何有效率地配置保留盈餘。在1965年，波克夏的整體價值存在於保留盈餘的再投資於新商業模式中，而不是投入紡織業。我們現在保留盈餘有八百億美元可供投資。
巴菲特：如果孟格跟我都寫下波克夏的隱含價值，我們的答案數字會不一樣。
孟格：波克夏的未來不會如同於它的過去，因為資產負債表已經變成龐然大物了。資產負債表是用來和過去剛開始的我們做總體比較。如果華倫沒有持續學習的話，現在呈現出來的成績都會只是泡影。他過了65歲之後就變得更好了，我們公司的模式比其他那些執行長一到65歲就把位子傳給下一個59歲的人的公司要好得多，所以我們這種系統應該更常被複製才對，把權力從一個老頭手中移轉給另一位老頭並不一定是最好的方法。
巴菲特：你會被如此多的主意如何反映出像是動物集體行為的景象感到驚訝
Q：請對於你們對衍生性產品的成長觀點提出看法
巴菲特：衍生性商品本身並不是個問題，我們在這部分的部位有六十個，而且我們靠它們賺錢。問題是如何快速地廣泛使用這些商品，槓桿的使用在系統中被引用的愈來愈多，在1920年代，財務槓桿造成並且加速股市崩跌，就好像火上加油一樣。當個股跌10%時，投資人脫手以追繳保證金，這樣價格又會再跌10%，或是更多。槓桿被認為是危險的，所以聯邦政府大力抑制保證金額度以控管槓桿發展，這是主管機關真正關注的來源，聯邦政府制定政策以因應。
現在衍生性商品的擴張讓保證金的管制變成一個笑話，變成過時的產物，我不知道如何及什麼時候會結束，但是一些令人不快的事情會發生的。
1987年，在投資組合保險的存在中，我們看到了這種事情發生－但那是個笑話，基本上投資組合保險是一串防止損失的措施，一個大笑話。事實上1987年股災是市場系統失控所造成，是永續營業企業的股票交易所造成。
但是比上那些大量使用槓桿到造成擁擠交易效應而不自知的基金操盤手會發生的慘況而言，上面情況根本不算什麼。把這種情形加上過度槓桿，就會產生一個非常混亂的情況，誰知道混亂中射殺奧國公爵會發生什麼事？連國家分裂都有可能發生！
孟格：衍生性商品的會計制度根本幫不了忙，如果人家付你薪水去獲得根本不存在的獲益，你就會繼續照辦。大部分會計專業人士不曉得他們的系統無法測知風險，如果你雇用專家設計模型，卻反而會暴露在更多風險中。
巴菲特：四年前我們的審計人員在審視通用再保的衍生性商品財報過後在總結部位價值的欄位上簽名，我倒希望我們當初可以馬上把那本財報用那個價格賣給他。如果你開一家乾洗店而我欠了你15塊，我的帳冊上會紀錄我欠你十五塊，你的帳上也會有一樣的紀錄。現在只有四家審計事務所了，一家事務所通常會審計有其他事務所持相反意見的那個案子，因此兩方案子的數字相加應該是正負抵銷趨近於0，但是實際上系統會被操弄。如果我們在波克夏財報上有一百萬元的記錄，對家應該記錄為負一百萬元，但是審計人員應該是要為互為對家的記錄提出無法等同的證明才對。
孟格：這會讓麻煩這麼恰巧地就發生了
Q：你對短線交易有什麼意見嗎？
現今的電子交易有一大群人認為他們每一分鐘都得作出決策，他們的交易額度相當大，這不是件壞事，但是他們玩的遊戲和買進並持有大相逕庭，如果你日復一日地想要擊敗每一個人，你必須要交易得比他還快，並且連鍵盤都要敲擊得更快，但是這樣對市場而言一點新意也沒有。我在管理所羅門兄弟的時候，大家都在討論六標準差的錯誤率控管。聰明的人會做一些瘋狂的舉動，而且是群體這樣做。市場總是會非常瘋狂，但是如果人們每天都想要打敗市場，這是愚蠢的行為。
孟格：當大家用討論品管名詞標準差來運用在風控上面，他們一定都瘋了。大家都想用高斯分配定理來預測潛在的事件結論，因為這個定理易學易算，但是現實世界可不是這樣運轉的，整個分配其實是更廣更戲劇化的。要把那整套數學學起來很難，學完之後才發現那一點意義都沒有。 發現這點是非常挫折的。
Q：你如何決定隱含價值？
孟格：當我們試著決定一家公司的隱含價值或是安全餘裕時，並沒有簡單的方法。我們使用不同的技術和模型，豐富的經驗也很有幫助，沒有經驗是不可能成為偉大的投資者的。
巴菲特：假設你開了30哩路去看一塊你考慮要買的農地，你會知道收益是怎樣，肥料和勞工成本為何，以及稅要付多少錢，然後你就能算出一個用掉所有投入之後的數字。如果你發現農地每英畝能賺75塊，這樣你會花多少錢買這塊地？你可能會假設你的收益會隨時間成長，或是穀物價格會上漲，最後你會設定農地大概值每英畝1000塊，所以如果人家賣900塊你或許就會下手，但是如果賣每英姆1200塊你就不會買。
我們試著找出公司這塊農地值多少錢，靠著看他們能夠有多少產出而定。基礎投資數學其實是預言家伊索訂定的：一鳥在手勝過二鳥在林。
分配現金的能力決定波克夏的價值。你或許懂的產業不多，但是可以看多少競爭者會進入市場？買家的口味會如何變化？把這些因素加進來看，這個企業或許值X, 或X-, 或X+, 但是你必須決定，而那些因素是你必須了解的。你必須用你最有競爭力的專業領域去判斷。
孟格：多數的決策被我們視為是困難件，如果你要找單一方法去評價所有企業，那我們幫不了你
巴菲特：我們可以跳過一呎高的欄杆，不是七呎高的，而且我們對於分辨出哪個是一呎高的非常在行。
Q：你找接班人所要求的特質是什麼？
巴菲特：可能會有三四個人吧，可能給他們一些錢去操盤。我們不找要經過教學才能做的人，而是找本來已經知道怎麼做的人。有個傢伙寫信給我提名他四歲大的兒子，我知道這差事並不難，就算原始人也會做，但是天阿四歲大的！最大的問題是，他們過往的輝煌經驗有沒有辦法在這種規模下複製，一千億美元的資產管理跟一百億美元是不一樣的，你一樣很難放手。但是這不對我們造成困擾，但是這個人必須有能力管理超級龐大的資產，同時比市場表現要好一點。每年打敗大盤10%是不可能的，大於2%還可以。我們要找不會低於大盤表現的，如果你把一千億乘上0，會得到0，不管中間表現有多強勢都一樣。我們看過很多聰明的人玩到破產，一百次中有九十九次他們做了很棒的決定，但是有一次失敗的。
所以我們會給他們每人20億到50億不等，然後看表現如何，如果不錯的話我們會加碼。
孟格：就好像一個莫札特的故事，一個傢伙跑去找莫札特問他有關寫出一整首交響樂的建議，莫札特說：為什麼你要問我呢？ 那傢伙說：因為你十歲的時候就已經在寫交響樂了。 莫札特回答：但是我十歲在做那件事的時候，我也沒有問別人要怎麼作阿！
巴菲特：我們會把投資組合切開一部分分給一些人來做，我以前曾經這樣做過，在1969年，當我免除合夥人制並且推薦另外三位經理人給我的投資人，我去找Charlie Munger, Sandy Gottesman, 和 Bill Ruane，Charlie當時已經很富有所以沒興趣作；Sandy沒有在找新的投資人，但是也接收了一些；Bill接收了大部分的投資人而且把他們放進紅木基金中。我的繼任者要有三項特質：他應該要是一流的資金管家，他應該從不讓你陷入麻煩，而且要有很棒的績效。
1979年以前我也做過這件事，那時Lou Simpson來到GEICO。
Q：你對全球暖化有什麼看法？
巴菲特：就機會上來說這個問題的確很嚴重，如果我們說這完全不是個問題是很愚蠢的。未雨綢繆是合理的，我們應該完全為地球著想。通用再保做的是損失及財產的生意，所以不會被全球暖化的氣候系統所影響。National Indemnity做的是災難的生意，我們認為大氣層所正在發生的事情讓災難暴露的風險更為提升。在相對小的氣候變化以及那些小變化產生的效應之間的關係並不是線性的。一個小小的溫度變化就能產生巨大衝擊。我們是蠻小心的，但是這些並不會讓我們晚上睡不著。
孟格：二氧化碳就是地球吃進去的東西，我喜歡溫暖些，這並不像難民潮從南加州集體遷徙到南達科他州那樣嚴重。對我來說地球變得更熱並沒有那麼清楚會變的更不好的感覺，但是某地區的暖化就會是嚴重的問題。
巴菲特：Charlie, 可是海平面可是會上升15呎耶！
孟格：荷蘭人控制海平面的功力要得，如果時間和資金充足的話。我不認為全球暖化是人類最緊急的災難，你或許該是個急著想出一些聳動標題的記者才會那樣想吧！
巴菲特：災難嚴重性在2004年和2005年是很高的，但是卡崔娜風災也不是在有可能發生災難的地方發生。我們不曉得所有會造成颶風的因素，平均來說颶風季節似乎變得更為猛烈，所以不能瘋狂到現在的災難險條款維持和以前一樣，所以全球暖化對我們來說是個影響因素。
Q：中國金融系統是否脆弱到要解體？
巴菲特：我不知道。這是個重要的問題，但是我對中國金融的了解是零，所以我不知道。
孟格：所有中國的巨大經濟成長都隨著會讓你害怕的那種國營銀行的營運而進行，這些銀行是用幫助企業的角度把錢放出去，而不是用銀行貸款的角度，現在可能情況有好一些了。
巴菲特：我們國內也有發生過金融問題，強勁經濟成長自然會伴隨這種事情。這個經濟體曾經經歷過許多經濟危機，利得會繼續被創造出來。
Q：你如果用另一個一百億東山再起，你會做什麼？
巴菲特：在1969年，股票報酬率和市政府債券是一樣的，這個情況持續十年之久。現況就不是如此，如果我們管理一筆大的資金，我們會孤注一擲在債券，或股票，或現金上面，我們不相信資產分散配置。如果你問我未來20年內股票和債券何者會提供較好的報酬率，我會買股票。我認為他們的差距不會是接近的，但是我們寧願用較便宜的錢來買股票。不過未來兩年或五年內，我們就不知道股票會到哪裡了。
孟格：我們認為現況是會受到大的干擾所影響的。
巴菲特：但是總是有無法預測的干擾因素會出現，我們第一季花了五十億買股票，這並不像是在1974年的時候，我們現在願意投資更多，並且大刀闊斧地去做。
Q：你為什麼要賣掉銀呢？
巴菲特：我們把它賣給比我們更了解它的人，當時買得太早也賣得太早，除此之外，這筆交易完美無缺。
孟格：我們讓世界知道我們對銀市場一無所知
巴菲特：但是我們對你問這個問題感到受寵若驚，銀價格是回應供需的，所以並沒有很多經濟陰謀在後面。
Q：你對於二三十年後有計畫要遺留身後財產的人有什麼建議嗎？
巴菲特：這個時間長度放得不錯，如果你的長期目標是搞慈善，你就是在弄一個儲蓄基金。我常常說因為我經過一段時間將金錢複利的速度非常快，所以早點把錢捐出去是不智的。我老婆生小孩的時候，我叫婦產科醫生來，我也沒有親自接生；當我牙齒痛就去找牙醫，並沒有叫Charlie來弄好我的牙。
孟格：如果華倫想要談的是直接給錢出去，這些年來我們不會這麼成功。
巴菲特：我已擁有這一生想要有的一切，當我把波克夏的股份賣出，我其實沒有真正放棄任何事，其他人當在做很大的規劃時常會改變他們的生活，他們放棄假期，或是放棄大量時間，我從沒這麼作。
Q:如果你全部重新來過，你會做什麼？
巴菲特：如果在我的工作裡金錢很少，我就不會做現在做的事。天下各式各樣的事情很戲劇性地在擴張，你能擁有的選擇成千上百，你可以用小錢得到高報酬，你也可以在小錢中得到你要的價值。我們現在這種規模絕對不能只賺蠅頭小利，一支股票必須放個五十億部位才有意義，甚至有時候還不那麼到位，但是如果我們投資一百萬或五百萬，我們的資本報酬率就很高。
孟格：但是現在想這個沒意義啊！
Q：你認為現在次級抵押貸款市場發生的慘況如何？
巴菲特：很多人借錢去買他們不想再擁有的房子，或是他們無力償還貸款的房子。中介金融機構和借出資金者會受害。其他金融體系會不會遭受池魚之殃呢？我猜不會。如果失業率不上升，而利率也不上升的話，我不認為次級抵押貸款市場會是觸發更大一波金融緊縮的媒介。
我們看過不計其數的金融機構，其中一些正從貸款中賺取收益，即使借款人只付得出最低應繳金額也照幹不誤，我覺得這是呆子借錢給傻子的行為。次級貸款市場的成長很大的原因是去賭房價會上漲，就這樣一直成長到房價不漲為止。這種情形就跟1990年的工業住宅發生的狀況一樣，當供給增加的時候，一些借款人都不想擁有那些資產，直到價格開始上漲為止。
孟格：那些發生的事情是罪惡跟愚蠢的混合體，會計師讓借錢的人能賺到多少錢暴露給大家看，顯現出這有多瘋狂。歷史上來看，低利貸款都到了”應得之池”，這很好阿！最近人們拿錢讓貸款者借錢給應得之池，這樣做的人早上醒來照鏡子他看到的是邪惡又愚蠢的傢伙。
巴菲特：這些未履行債務的貸款當中，有些債務人甚至連第一筆錢都沒付過，這些初期不履約根本不應該發生，只有在1990年的工業住宅才發生過。當貸款被包裝好證券化的時候，如果地方借款人沒有被包含進整個系統中，系統就會缺乏紀律。例如會有一家很遠的金融機構為這裡的一小塊不動產做貸款，本地的貸款業者會認為這樣的貸款很瘋狂。但是當那些貸款被證券化的同時，也就是紀律離開的時候。過度壞帳還沒有離開整個系統，有時候需要過幾年才會更好，這個額度很大，自認為僥倖躲過的人其實正被僥倖所玩弄。
Q：你認為管理型期貨基金如何？
巴菲特：最具邏輯性的投資就是我們認為最合理的那一個。任何在某個產業市場吃癟的人就是因為和能掌控這個市場的人對峙而處下風所造成。我們不想管理一支完全放在股票，或債券，或期貨的基金，把你的各種可能性的世界縮小是一種錯誤。
你設立的是一支避險基金或共同基金或一支私募股權基金並不重要，基金型態不能決定投資績效，一切還是得看經理人。
孟格：我認為典型的管理式期貨基金報酬率最後會變的很差，甚至差到虧錢。通常那種基金是拿來銷售的工具，推銷的人會持續不斷推銷到他們不想這樣做為止。我認為”機會的範圍”拿來賣是錯誤的，機會是大腦創造的，不是範圍能做到的。
Q：你看見未來五十年的機會範疇是什麼？
巴菲特：將看到的都拿來閱讀。如果你夠用功的話就找得到機會，我們有看到過一些，也失去了一些，現在還在繼續找。我們都知道是能找到賺錢方法的，只要閱讀你能找到的所有素材，一天八到十小時的量，但是你不能期待有時間表，因為這並不是按圖索驥，而比較像是機會的大儲存槽。你會看到很多東西，但是別去做任何會損失很多錢的事情，這個完全沒有法則可循，重要的是要避免災難發生。
孟格：要提早注意的地方是在缺乏效率的市場中。
巴菲特：別嘗試去搞清楚哪一家藥廠的新藥生產線比較好，或是債券價格走勢等等芝麻小事，你猜對的機率很小。The Resolution Trust Corp. 是一個很棒的賺錢機會，市場上有毫無興趣的買家(聯邦政府)，不想借錢的資金提供者，而且之前所有買家都在場外了，整個買賣的過程緊湊度有不平衡。政府只想把滿手的不動產盡快出清，而且這些不動產也沒有買家在等待，市場機會一點也不稀少。
Q：你對於和卡崔娜風災相關的訴訟還有整個佛州當地對保險業系統所發生的改變有啥看法？
巴菲特：如果保險業者認為政策無法被有效執行，他們就不願意承保更多。沒錯，住宅使用者會在洪水險沒有被理賠的時候感到不高興，如果把受害超級嚴重的極端例子排除，大部分家戶使用者能夠體會保險公司的立場，但是如果數以千萬計人民受損，法院和國會就會想要讓理賠範圍放大或是取消原有保單條款的規定。
要求住在內布拉斯加州和密西根州的居民拿出補助津貼給佛州災民其實很難，如果佛州災情損失達到1500億美元，要求華府國賠的聲浪就會起來，但是如果沒這麼嚴重，佛州地方稅就會調漲。所以沒有暴露在風險中的居民要補貼多少錢給被選為有暴露在風險中的人就變成一種藝術。
Q：來說一下第一季你花在收購上的五十億吧。你的門檻是不是有改變？這是不是意味著你已經放棄找大型標的了？
巴菲特：我不認為我們已經改變標準，又在這裡舉個例子，如果你已經一個月沒約過會了，你可以很明確認為最後你終於約出來的那位佳人就是你以前想約卻沒約成的嗎？我可不敢確定！
如果我們有找過大型標的，手頭上就會有挺充足的錢，有了手頭上有更多錢我們甚至連把股票賣掉都肯。TTI是一家位於沃斯堡的電子零件分銷商，我們買的這家就正是想要的，這是很棒的交易，我們可以快速搶進且快速成交。
孟格：我們的獲利水準不能和五年前或十年前來做比較，這已經是不同的世界了。
Q：你為什麼支持Planned Parenthood這個組織？
巴菲特：Planned Parenthood是一家可怕的機構，長久以來全球的女人自發性地把小孩養大，活在由男人管理的政府下面，這個議題很重要，如果當初開國的時候最高法院是由九位女人組成，這些問題根本不會出現。
Q：投資理論中，風險是由波動性來定義的，為什麼一位理性的投資者要聽取市場的意見呢？
巴菲特：波動性不是用來衡量風險的，過去的波動性也不是用來衡量風險，這種觀念是很好的數學，但是是錯誤的。如果一塊內布拉斯加州的農地過去每英姆賣兩千塊，現在每英姆賣六百塊，投資理論告訴你這塊農地的貝他值上升了，而且風險也比以往更高。如果你把這段話告訴別人，人家會覺得你瘋了，但是農地並不像股票那樣每天交易，由於股價是上下波動的，財務教授就會把這種特性用投資理論來解釋。
做某些生意是會有風險沒錯，冒險代表你不知道你在做什麼。如果你知道你買賣的對象是何方神聖，還有該付的價格，那你就不是在冒很大的風險。
我們從未有過那種加起來佔總資本一個明顯比例的累積風險，但是我們曾經在買Dexter Shoe的時候犯了大錯，我對該公司看走了眼－但是問題並不在該公司的波動度過高。我們投資過很多高貝他值的公司，貝他值的發展對於想要從事教職生涯的人一直都很有幫助。
孟格：在公司財務課程和大部分的企管碩士課程中，有一半教的都是廢話一堆，我們事業做得很成功的原因是很早我們就發現聰明人會做蠢事。我們很想知道為什麼，還有那些人到底是誰。
巴菲特：我們不會讓波克夏冒大險的
Q：我在單純看公司財務資料的時候，應該注意哪個部分以決定管理團隊的品質如何？如果我從沒有碰過任一個這家公司的管理者的話
巴菲特：過去一季我們花了五十億美元買股票，我並不認識任何這些公司的任何管理者(如果我買下的是整間公司那就不同了，因為我會在乎管理團隊搞得如何)，但是如果只是在買公開流通的股票，那我們就靠讀財報來了解。我和Charlie才聊到有一天一家大型石油公司弄了一份超過100頁的年報，我們看過全部之後才發現找不到組合性融資的成本，這是投資人應該想要獲得的重要資訊，但是年報裡都沒討論到，這樣很像是被不實資訊所欺瞞。
你從閱讀執行長信可以學到很多，如果那種信看起來像是公關部門代為撰寫的話，這件事可以給你一些訊息，如果一位執行長一年不能有一次寫個幾頁字，我會有疑問。我喜歡有那種直接對話的感覺。
我們有買到過一些由能力中等的管理者經營的公司，但是我們不認為那些公司會搞砸。
孟格：商業模式的品質和管理團隊的品質是有不同的，如果一家公司有夠強的商業模式，就能承受得住糟糕的管理團隊。
巴菲特：如果你挑出信寫得最棒的那位執行長，然後跟我說要由他來領導福特汽車，我不會照辦，這太難了！一個執行長要依賴太多他無法控制的事了，就算他是全世界最好的執行長也是一樣。
Q：在1999年時你曾經在財富雜誌中寫了一篇文章說股市的17年榮景過後就是17年的苦日子，後來實際的發展如何？
巴菲特：那個數字17沒什麼神秘的，我只是用很像聖經的描述方法來闡述而已。如果現在要我選擇持有長天期債券還是股票，我會選股票，我不會期待很高，但是這些股票會比付出4.75%利息的政府債券要好。
99年大家都在推斷過去歷史以得出他們對未來的期望，如果我現在寫那篇文章，我對股票期望不會太高。
孟格：當華倫說對股票的期待普通時，他大概講得沒錯。
巴菲特：你不可能每天，每週，或每個月都對市場說出準確的話，實際情況是每過一段時間市況就會有點不對勁，好處是你不用每天都執行任何決定。
Q：你對於把PacifiCorp在克拉瑪河的過時水壩拆除持什麼樣的立場？
巴菲特：聯邦能源管制委員會和當地的委員會有27份報告書，有些人支持水力發電，因為不會有污染；有些人支持其他發電法，因為比較便宜。這並不是PacifiCorp的決定，而是聯邦能源管制委員會的，這個決定很難，州公共事業委員會會聽輿論的，我們是公家公共事業，所以會回應制定法令者。
Q：你認為紐約證交所和泛歐證交所的合併案如何？
巴菲特：我不知道答案是什麼，兩家在併購案之前各自規模就很大了，彼此的結合會帶來更小的價差以及更低的執行成本，這樣很好。過去30年間紐約證交所變得更有效率，我們對服務很滿意，在全球市場的服務都很好。
孟格：我對這件事一點概念也沒。
Q：在找尋投資標的時，我要怎麼判別誰才是可信任的？
巴菲特：很多投資案的問題並不是詐騙，而是費用和摩擦成本。我們在購買整個企業時一直很好運，關鍵在如何過濾出對的人。人總是會不經意洩露出有關自己的一切，剛開始的時候講的話不重要，但是那些話會為接下來他們的行為透露線索，我們識人的準確度高達90%。
孟格：我們對於一位主管好得令人不可置信抱持深切的懷疑。我記得一個傢伙在水面下的水泥橋上賣火險，他說那就像從嬰兒手中搶走糖果一樣。
巴菲特：當一位推銷員說他的買賣不費吹灰之力的時候，我們會懷疑他，而且覺得好笑，因為我們知道買賣絕不簡單。我們在找可以信任的人，或許這中間會錯過了許多好人，因為我不喜歡不公平的費用結構，或是聽到：喔！我可以怎樣怎樣把事情辦好…
Q：你們如何得出自己的折現率的？
巴菲特：我們沒有折現率，Charlie一直提醒我還沒有弄計算的報表。
我們想要賺取比固定收益更多的利息，但是如果指標債券利率只有2%~4%那還不夠好，如果像現在的4.75%，我們就希望比這個水位還要多。我從來沒問過Charlie我們自己的要求報酬率是多少，就算股市停個幾年對我們來說也還算可以啦。
孟格：要求報酬率其實還是有其意義在的，但是人們都太看重這個條件了，你有辦法測度某個限度不表示數字本身一定主宰一切，這就是要求報酬率的麻煩所在，這個比率在和其他各式各樣的比率相比之下效用不大。今天假設說我已經確定可以賺8%了，我就不用多花時間去算到底還要不要投資在可以獲益7%的衍生性商品上，就好像決定要不要和有愛滋病的郵購新娘結婚一樣。機會成本的概念實在被教育得太少，或許是被複雜的數學公式所迷惑而造成的吧！
巴菲特：我在19個董事會待過，經過銀行業者計算過後，每一家公司的每個交易都有具吸引力的IRR，如果那些資料夾都燒光了，董事會可能會變得更好，因為看過那些無意義的數字之後只能得到一個執行長想聽到的故事而已。
孟格：我一個朋友在推銷商業不動產投資，我問他他告訴他的投資客戶要瞄準多少報酬率，他說20%，我問他這數字哪來的，他說這個數字是投資人想聽到的。
巴菲特：如果我們聽到這種承諾，馬上會拆穿他。騙人賺大錢的容易程度太令人驚訝了
Q：有任何困難的事情最後並沒有被歸類到那一邊嗎？
孟格：當然有，如果你的小孩生大病，你就不會這樣歸類
巴菲特：如果有這個選項的話我們就可能這樣做，但是並不是永遠都有這個選項，所以我們希望困難的不要太多。
Q：你們如何審視投資組合裡面每一個部位？
巴菲特：波克夏擁有兩個不同的時期，當我們想法比金錢要來得多時，我們做很多審視；現在我們錢多過想法，所以主要的選擇是現金。
Q：你們想過要在現在的部位上加碼嗎？
巴菲特：有啊我們的確有想過－而且已經做了。我們喜歡在有能力的時候加碼，標的是我們了解並喜歡的公司。
孟格：買入大部位並不如看的那樣簡單，當初在累積可口可樂的股票時，我們可是佔了日交易量的三四成之多，也還是花了一段時間才建立起部位，所以要搬運大部位一點也不容易。
巴菲特：我們可以用日交易量的兩成下單而不影響價格，超過的話就會影響到，所以如果我們要建立一個十億的部位，那得要有五十億在交易－真的很多！
Q：你們有意願和在PacificCorp案中受害的原住民酋長對話嗎？
巴菲特：我們不會決定該做什麼，這個決定是聯邦能源管制委員會的，要走風力還是火力發電也是他們決定的。任何時候在公用事業領域的主要決定執行的時候，總會幾家歡樂幾家愁，我們會依循委員會最後的決定，27個團體會說明他們的觀點，內政部會提供一些建議，要花很多時間的。
Q：佛州的再保險立法會對波克夏的子公司產生什麼效應？
巴菲特：我要請Joe Brandon來回答
Joe Brandon：佛州最近擴大了它的公共再保險基金，效應會是從私有承保到公共承保，所以對風災所收保費會比較少，因此新法會有減價的效應。佛州正在冒大險，之前該州理賠了180億，新法規定提升了120億，到160億的標準。
巴菲特：如果一個能造成1500億損害的颶風來襲，佛州就有大麻煩了。州基金一定不夠理賠，所以要不就發行債券，要不就得向華府請求支援。損害1000億等級的颶風不太可能但還是會發生，安德魯颶風就造成三百億元損害。如果數年沒有颶風，整個情況就會好轉，如果大的來了，佛州要不就跑華府，要不就賣債券，然後稅就會多收點。在個多風之地實在很難待，不過那裡倒是一個還不錯的居住地。
Q：誰是你現在的偶像？
巴菲特：一件很幸運的事情是我一直當作偶像的人從未讓我失望過，這會造成一種可怕的狀況－當偶像是父母的時候最糟。選擇誰是自己的英雄很重要，人總是會想要和比自己好的人有連結，娶一個比自己好的人，同時也希望對方不介意嫁一個比自己差一點的人。
孟格：有些最好的人物都已不在人世，當你選擇偶像的時候，別囿限於活人。
Q：你對乙醇的觀點為何？
孟格：車子吃玉米是我聽過最愚蠢的事情之一，我們的政府面對這件事受到很大壓力，即使這件事並不合理。對乙醇做出補貼大概是所有做過最瘋狂的決策吧！我們希望擁有一個社會安全網，但是我們有一個會讓食物漲價的政策在那邊，好讓開休旅車能更便宜。製造乙醇所用掉的碳氫化合物和用汽油其實是一樣的。
Q：你要怎麼做才能保護波克夏不受通膨侵蝕？
巴菲特：我們不認為金屬是可以當做通膨保護的，最好的通膨保護是賺取力，如果你是律師或外科醫生或其他專業職務，你就能靠賺取力避險；你也能靠著擁有很棒的企業來避免受通膨之苦，像是擁有一家巧克力棒公司。做一些人們會付錢的事，用最少的資本去做。但是通膨對投資人很差，波克夏在高通膨和低通膨的時候做法無差異－但是它會做得比大多數公司更好。
Q：你對鐵路的看法為何？
巴菲特：這並不是最令人興奮的行業，但是鐵路的競爭地位在過去20年間和卡車業相比有進步，尤其是在油價高漲時期。高漲的能源價格讓卡車業者成本提高的速度是鐵路業者的四倍，所以沒有更多承載量上線。鐵路業30年前是很差的產業，該產業有受到規範，我猜有一天我也會受到再規範。但鐵路業非常資本密集，在你必須時常大量投資的背景下，要高報酬率很難。
Q：對十歲小孩而言最好的賺錢方法是什麼？
巴菲特：送報是我的最愛，我想應該要到12或13歲才能送報吧！我高中畢業後大概做了二十個不同的生意吧！擁有一台彈珠台也是不錯。我在某個地方看過一個研究，把商業成功和數個特質做出相關連結，像是成績，或是有沒有進過商學院。最強的連結指標是一個人幾歲開始做自己的事業。這個蠻有道理的，在音樂界和體育界也是這樣，我總是懷疑為什麼有債務問題的人不每週多工作幾小時早上送報。
孟格：有本書叫做巴比侖最有錢的人，裡面建議要花少一點你的收入，這是個好建議；還有用你一天中最好的時段運用心中想望的事情；用最好的時段推銷自己；還有如果你讓自己成為一個可信賴的人並讓自己忙碌於正在做的事，要失敗就很困難。
Q：經濟成長率要怎樣才是可支撐的？
巴菲特：在一個所面對的世界裡我們在一群好企業當中，有些會成為大贏家，有些只是還好。我們不想很多全球趨勢的東西，我們也不喜歡要用勞力密集的方式製造產品的企業，且這勞力還是可以外包的。高成本營運者有很大的問題，美國航空的每座位里程成本是12分錢，但是同業平均只有八分錢。我們從競爭當中買賣。
孟格：在投資鞋公司過後我們學到了所有我們應該知道有關外勞競爭的事情。Will Rogers說過：我能在不用必要嘗試的情況下就能學會別在電子頻幕上撒尿。
Q：你們對日益走貶的美元有什麼觀點？
巴菲特：我們認為美元會持續對多數其他貨幣走貶，當我們第一次看空美元，我們直接買了210億外國貨幣，然後一直持有到部位消失，然後變成高成本持有。最近我們聚焦於擁有賺外國貨幣的公司，但是貨幣的種類並不成為我們投資與否的依據，但卻是個因素。現在政府的政策會讓美元更加走貶，我不知道貶值的速度或是何時會加速，但是基本面因素支撐倒是頗強勁。
孟格：一個走貶的貨幣應該有通膨傾向，在這個最近的美元貶值時期，好市多的通膨調整是零，重要的是在你的國家的價格發生了什麼事。
巴菲特：石油以美元計價，所以當油價由30塊來到60塊，對一個歐洲人來說就好像從80塊來到135塊，油價對歐洲人來說影響沒那麼大。匯率的重要性比想像的還要大，30年前美國不需要想到它的匯率，這個世界變了。
Q：董事會怎麼和經營階層共處？
巴菲特：大部分書上寫的都扭曲了公司經營的方式，大部分董事都是放著好看，執行長不想要投入。如果有人花了25年一路攀升，他在當上執行長的時候就會想進一步當老闆，現在的治理比較周全了。
到目前為止對董事會而言最重要的工作就是要首先有個對的執行長在位，如果你是Capital Cities的董事，然後你選出Tom Murphy來辦事，你就完了。然後你就開始希望執行長別撈過界，最後你會希望對主要的收購案提供判斷。執行長喜歡拿別人的錢做大事，當一個交易案來到董事面前，會變的很微妙，銀行家總是喜歡交易案，執行長總是喜歡讓交易案看起來賞心悅目。
在交易案中，收購者通常只會想到得到了什麼，而不是付出了什麼，你必須得確定你得到的和你付出是同等的，但是我從沒聽過董事會開會討論公司損失了什麼。當我放棄2%的波克夏股份以獲得Dexter Shoe的股份時，那真是世界史上最笨的交易，他花了我公司的2%，但是這個完全不會在財報上展現出來。
孟格：購併案呈現出善良內心中自私和妄想的一面。
巴菲特：標準程序就是混入銀行家中以把交易案呈現給董事會，這樣沒人會投反對票，這不是比賽，我不曉得這個怎麼改變。我們的董事會都是由大持股的股東所組成，這些持股是他們從公開市場中購買的，我們不給他們保險的。
Q：在大案子中你會選誰當你的夥伴？
巴菲特：一般我們不想要合夥人，因為如果我們喜歡一個機會，我們會想全拿。我們不需要合夥人的錢，如果我們需借重合夥人的知識，那也不會過度被看重，但是曾經破例過。我們曾經和Leucadia辦一個案子看起來不錯，他們是很棒的合夥人，但是他們也把機會帶來了，如果我們要投資的話，我們就應該自己把情況了解得夠透徹，不需要依賴合夥人。
Q：你長期對於原物料價格有啥觀點？
巴菲特：我們對原物料沒有意見。如果我們有石油公司股票，不會是因為我們期待油價上漲。如果我們要賭油價，那買石油期貨就好了。浦項鋼鐵是全球最好的鋼鐵公司，我們在四五倍營收時買入。我們喜歡不需要太多資本的公司，你無法靠著投資每年資本支出都很大的公司賺大錢，低資本公司遠比任何鋼鐵公司或油公司要好，如果你要我說一項有關對原物料公司的偏見的話。
孟格：我們隨著時間投資企業，不是在原物料上
Q：你對紐約時報和the Sulzbergers有什麼建議嗎？
我不會因為the Sulzbergers身處報業麻煩而怪罪它，我們說過許多報業是由一群看反面鏡的人來經營的，我們在波克夏有兩種等級的股票，我各擁有30%。但是報業的痛苦並不是和紐約時報的兩種股票連結上的，這個行業已經愈來愈困難了。
假設古騰堡從未發明現代印刷術，而且新聞發布業也已經進化到網路和有線電視了，如果有人找你並說：我有一個好主意，我們一起來創業，把新聞印在紙上，我們整夜印這些報紙，並且把這些紙用卡車分銷，這樣人們就能讀到昨天發生了啥事。你會投資下去嗎？但是人的習慣消失的很快，世界不因一分錢而轉，報紙還是有其遲滯性的。洛杉磯時報的發行量曾經是150萬，現在只剩80萬，我不是很確定報業主管能做些什麼以改變現況，我們以前每年能賣出30萬套世界年鑑，現在只能賣出兩萬套。
水牛城新聞的營收從高峰的時候算起現在只剩下六成－而這家報紙的都會區日報滲透力為最高之一。
孟格：雙等級結構並不是問題，這是公司掛牌時就有的結構，股東想要改變這種現狀的想法很瘋狂。
巴菲特：當紐約時報上市時，它說要致力於維持高新聞品質，也要花大錢以維繫品質，即使營收受損也是一樣。每個人都知道紐約時報不會刪減版面，但是看看這幾年紐約多少報業消失？其他人大概和the Sulzbergers有不同的管理方式吧！我不確定在十年以內大家會不會說紐約時報玩得已經是過氣的遊戲了，洛杉磯時報在維持新聞聲譽上比紐約時報有更難熬的時光。
Q：會場在收了，大家應該明年還會再來開會，你要辦在哪裡？
巴菲特：明年我們在奧馬哈會有四家新飯店開張，但是你是對的，有一天我們都會遭逢瓶頸。你覺得呢？讓我知道吧！
巴菲特2006年股東會問與答筆記
Woodstock for Capitalists, 2007
Warren and Charlie hold forth on everything from opportunity cost to ethanol
Tuesday, May 15, 2007
Matt Stichnoth
bankstocks.com
mstichnoth@bankstocks.com
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[我五月五日人在波克夏海瑟威的股東會上, 和以往相同的, Warren Buffett和Charlie Munger花了五個鐘頭回答股東提問, 以下是我做的紀錄]
Q: 在現今如此大量資金追捧私募基金的情形下, 看來像是個泡沫, 什麼因素會導致他破滅?
巴菲特: 你在這樣形容現況的同時, 讓我很想哭. 你知道, 我們是很難找到被評定具吸引力的案子的. 以私募基金本身狀態而言, 不太會泡沫破滅. 如果一支基金已經有五年或更長的歷史(如同大多數基金), 它的持股也不是每天計價的話(現在大多數也沒有這樣), 他的績效在投資人眼前必須遞延一段時間才會顯現. 由於缺乏流動性, 投資人要花好幾年才能從私募股權投資中脫身, 所以他並不會和一般股市泡沫化一樣, 因為大家都被綁住了. 但是垃圾等級債券的收益相對更高等級債券的收益而言, 如果往上翻的話, 這對於投入私募股權的投資活動會產生明顯減緩的效果. 現在價差很小, 其實是可以更大的, 這樣一來投資案的活動量就會減慢.
對於基金經理人而言並沒有缺乏做投資案的誘因, 如果我被支付百分之二管理費來管一個兩百億美元的基金, 這筆錢可是四億美元! 但是經理人希望這筆資金全部拿來投資, 因為他們在這筆兩百億美元沒有全部投資進去之前, 他們不能再對外獅子大開口要另外一個兩百億, 因此投資的速度上面會產生互相競爭的狀態. 這些投資者並不是波克夏真正的競爭者, 因為案子本身的投資回報對我們必須產生數字上的意義. 我們不是付出勞力就有錢拿的. 等到市場對於私募股權不再抱有幻想, 還有在市場上大力募款的人收手的那一刻可能還要一段時間. 所有都得看大家手上還有多少錢是可以投進去的.
孟格: 這種事情在你身處完全劇變的時刻是可以持續很久的
Q: 約翰坦伯頓最近注意到你們近幾年錯失了投資海外市場的機會. 要怎麼樣才能讓你們開始投資全球市場呢?
巴菲特: 我們大概在五十年前購買第一支非美國的股票. 像可口可樂這樣的公司位在哪裡並不重要, 重要的是這家公司是做哪裡的生意. 現在事實上我們並未成為許多非美國賣家的標的, 早期在美國沒人知道波克夏, 當時我並沒有扮演好推銷自己是市場買方的角色, 結果Iscar找到我們了. 我們當然對於購買非美國的企業這件事沒有偏見, Iscar的Ethan Wertheimer正在籌畫一個能讓波克夏在海外更為知名的程序.
我們擁有許多非美國的證券, 其中有兩檔是德國的, 在書面上不需提到太多, 因為持有部位本來就不夠大, 大概共持有六支非美國股票吧. 在某些國家的股票持有呈報要求有時候會讓我們打退堂鼓, 如果這些要求拿掉的話我們可能進場. 像在德國, 如果持有部位超過在外流通股數百分之三就得申報, 所以如果我們拿一家市值100億美元的公司來看, 若持有部位超過三億就必須盡數揭露, 這可不是我們喜歡的事, 可是會造成負面效應的.
孟格: 約翰坦伯頓靠著提早進入日本市場而致富, 這種作為挺令人尊敬的. 我們在同時期表現普普
Q: 怎樣的費用結構可以讓長期投資報酬率最大化, 也可以對投資者及經理人雙方都公平?
巴菲特: 講到主管紅利, 錯誤的經理人在位比錯誤的系統更容易產生問題. 任何主管紅利的負面議題, 在由平庸的人管理企業這個議題之前都顯得微不足道. 但是一個自然的趨勢是要讓整個議價過程的緊張程度降低. 執行長對自己的紅利非常關心, 但是對公司董事會來說其他事情要更緊急一些, 像是勞資談判, 仲裁, 以及複雜的公關策略. 什麼時候董事會才會坐下來輪到談論要付多少錢給執行長這個議題? 對他們而言, 不過是金錢遊戲而已.
我曾經在十九個董事會任職過, 只有一個是福利委員-董事們都覺得後悔. 如果議價過程中是緊張的話, 不會有公平的討價還價. 讓福利津貼水漲船高的是忌妒, 不是貪念. 付一個人一年兩百萬美金他會很高興-直到另一個人拿到兩百一十萬為止. 七個致命的原罪中, 忌妒為最, 這一點也不好笑. 貪心至少還有光明面. 我們會保持這樣的心情一陣子, 我自己也很期待能這樣. 還有人告訴我連慾望都有光明面-但是我將把它交給Charlie來說明.
孟格: 很多問題出在福利金顧問身上, 一則故事提醒了我, 有一個查戶口的統計員敲門, 住那裡的小女孩應門, 告訴那個統計員說她爸因為侵占公款正在吃牢飯. 結果她媽媽問小女孩為什麼要這樣講. 小女孩回答因為我不想承認我爸是個福利金顧問!
Q: 我曾經看過一篇研究報告指出沒有私人飛機的公司平均績效會好超過百分之四, 你有什麼指標用來評定公司的品質嗎?
孟格: 我們對私人飛機的喜愛是堅定不移的
巴菲特: 孟格用巴士往來各地, 但這只有他在可以拿到老人折扣的時候才會用. 他有一股NetJet, 我手上有兩股. 波克夏在有私人飛機的時候表現會比較好, 如果我沒有飛機能在短時間內及時起飛的話有些交易我就不會有興趣. 如果我不能很快上飛機的話, 我對許多案子的熱情也不會像現在如此. 但是飛機可能會被錯誤使用, 我記得一家消費者產品行銷公司的執行長說他們在愛達荷州同一個超市試賣所有他們的新產品, 而這家超市就剛好在他們的一家分公司辦公室附近.
現在回到執行長津貼的議題一下，津貼本身並不是艱深的數學，而是一個簡單的決定誰該拿多少錢的問題。 我們付薪水多寡是基於我們所在乎的事情他們能掌控的有多少，而不是他們沒辦法掌控的事情。 如果油價從30塊漲到60塊，石油公司主管就不能被支付更多錢，即使公司營收是成長的也一樣。但如果他能降低探勘成本，我就會因此付帳，因為他值這個錢；但是油價跟他值多少錢就沒關係了，如果油價下跌，但是他領導的公司達到最低成本，那就得義無反顧地付到他爽。
孟格：如果權力掠奪對經理人是重要的，那公司的報酬率就會下滑。馬可仕奧立略是羅馬帝國最偉大的帝王之一，而他一點都不在意權力掠奪。所以津貼是會被濫用的，主管們都應該提供不同的行為實例來做參照。
Q：請講講波克夏會如何被信用縮減和高利率所影響?
巴菲特：我們的快樂通常是在別人痛苦的時候。混亂的時刻－2002年的垃圾債券及1974年的股災－對我們來說都很好。信用縮減對我們來說不太可能發生，主管機關不會對我們這樣，但是可能會看到一個外部事件所造成價差擴大的負面效應，如果這種事發生，波克夏有足夠的銀彈支付。 三四十年前信用縮減時期，那時候更要命的問題很簡單就是錢不夠。在那個信用緊縮的年代，我們找到一家銀行想要併購它，但是沒有人要給我們資金。唯一可以找到的金主是在科威特，但是他們要出借的錢是以中東本地的貨幣計價。問題是他們想要拿到的好處也想用這種貨幣計價。由於科威特領導人幾乎能夠主導第那爾幣對美元的匯率，我們就不認為這是個好主意，因此那筆交易就沒去碰了。
早期美國中西部的銀行依賴處於紐約的銀行在其他州的共同聯繫行，所以如果聯繫行當地狀況一團混亂，遠在紐約的銀行也會受到波及。現在聯邦政府不會祭出信用緊縮這塊令牌了。
孟格：上次信用緊縮的時候我們賺了三四百萬美元。Jonathan Alter最近寫了一本有關羅斯福總統的頭一百天的書，整個國家在那個時點瀕臨破產，羅斯福從國會那裡得到他想要的。經濟狀況一團亂象，民眾買賣還得用借據，這種景象以後不會再看到了。1998年又有狀況發生，但並不是全面性的緊縮。 民眾人心惶惶，信用價差也在戲劇化地拉大。有很多聰明人手上有很多錢，但是奇怪的事總是會發生，當大家在慌張的時候會形成一種集體意識。
Q：你覺得John Adams和Abigail Adams人怎樣?
孟格：我確定他們人不錯，但是我每次都拿Ben Franklin來談，我確定別人都說我比較像Franklin，不是Adams。
Q：你們的報酬高到可以在GDP中有百分比的可見度，要為這些錢找投資標的是不是件難事？
巴菲特：你問對問題了，我們公司營利的確在GDP的比例中達到了接近歷史記錄的比例，一般來說在百分之四到百分之六中間，通常如果高出這個範圍，就不太可能持續這樣，當達到百分之八，像現在的情況這樣，是非常高的。但是沒見到主管機關有什麼動作，像是提高公司稅額的動作。很多公司在政府公債利率4%到6%的時候從有形證券中賺到20%到25%的獲利，20年前的經濟學教科書會告訴你這不可能發生。有可能這時候其他人的GDP減少了，勞工單位的比例也減少了，這會變成政治議題嗎？誰知道！國會總有權力更改稅法，公司稅率以前曾經是52%，現在是35%，有些公司付的甚至更少。美國公司是世界上環境最好的了，歷史證明現在這種情形不會持續下去，公司營利不會停留在GDP8%這種高水位。
孟格：那些營收的大部分都在財務部門，像是投資經理人，銀行，證券投資者，和投資銀行。這個並沒有先例可循。
巴菲特：如果你說在長天期政府公債殖利率4.75%的情況下，一家家銀行靠著有形證券就能賺到20%，我會說這是不可能的事，因為這麼高的報酬率背後有一部分是高槓桿操作得來。銀行的資產報酬率可賺1.5%，然後用放款槓桿將錢放大十五倍，就賺得22%的股東權益報酬率，但是這1.5%的資產報酬率在競爭下的結果應該會降到或許在0.9%左右，但是卻沒有發生。過去75年當中，公司營收佔GDP如此高水位的只發生過一兩年，就在二次大戰之後。
孟格：財務部門的一些高獲利是緣起於消費信用的成長，南韓在一個很大的消費信用擴張之後曾有過崩盤。
巴菲特：但是那次崩盤造成一些奇低的股價，就像1932年的美國，事情最終總會有轉圜的，當我們在找接班人的時候，我們要的是一個有辦法想像他沒經歷過的事情的人，有些人很聰明，但是沒有足夠的智慧去看到他們沒經歷過的事情。
Q：遭受全面放空的時候怎麼應對？
巴菲特：表現不如預期從未發生在我身上，我不把它看作是很大的問題，我們會歡迎大家來放空，我們靠融資賺到錢，而且在一些時點有確定的買方，我看過資料說這應該是個問題。如果任何人想要全面放空波克夏，我們很高興。賣空的人在做這件事的時候一般會有心理交戰的時刻，任何時候都有做多的人比做空的要來得多，所以空方並不是個很大的威脅。我們是可以融資獲利的，在USG這支股票，我們做了借券，借了我們蠻多錢的，結果我們表現結果是更好的。USG空方表現並不太好，連生存都有困難。我覺得誰是爛股票很容易就可以分辨得出來，但是如果一些飆股可以飆出五倍股價，那飆十倍也是可能的。
孟格：有時候清算過程中會有懶散沒效率的情形，這對文明社會不是件好事，就像核電廠的管理鬆散一樣的不適切。衍生性產品交易也會有很多沒效率，如果許多人開始交易某一個合約，這個過程可以是很棒的。
Q：賭博業會更好嗎？
巴菲特：對阿，如果他們是合法業者的話。好賭乃人類長久天性，包括當沖交易也是，人是愛賭的，假設你正在看一場無聊的美式足球賽，如果你有賭注在裡面，你看球的樂趣會更多。(我們的保險業務是保颶風險，所以我看的節目是天氣預報) 賭博的趨勢是很廣的，以前你必須去拉斯維加斯，現在要賭博的管道比以前方便太多了，四十年前我買了一台吃角子老虎機放在家裡，我都給我小孩零用錢去賭博，但是都換成小零錢給他們，他們賭到晚上我就把那些錢盡數要回，我的股利發放率很糟，從這裡你可以看出我是個怎樣的爸爸，但是我的確認為賭博是對人們的疏忽所課的税。
孟格：我發現當政府以剝削弱勢民眾取代保護他們的時候是很令人厭惡的，當政府對民眾使用社會安全帳戶去賭博大開方便之門的時候，這很令人討厭。這並不是政府本身最好的功能，其他負面效應也會隨之接踵而至。賭場企業是非常聰明玩心理小把戲的傢伙，不乾不淨的。所以你不會看到波克夏旗下有賭場。
Q：怎樣是一個成為更好投資者的好方法？
巴菲特：閱讀所有你能找到的東西，我在奧馬哈公共圖書館裡閱讀所有跟投資相關的書籍，讓自己的心靈充斥著具有挑戰性的想法，決定什麼是重要的；然後就實際下水游泳，投入真的金錢遊戲而不只是紙上談兵而已。兩者的差別就好像看愛情小說和真正談戀愛之間的差別，實際體驗最重要，愈早開始愈好。我19歲時看了一本書，就形成了我現在的架構。你必須大量閱讀，讓自己碰到問題的時候能認清到時候是閱讀到的哪一個部分可以拿出來用－然後就自己做些投資。
孟格：當Sandy Gottesman面談未來員工時，他第一句話就問：你自己擁有些什麼？ 如果面試者答不出來，Sandy就會告訴他應該到別的地方找尋。
巴菲特：如果我買一個農場，我會弄清楚它有多少英畝，然後乘上我心裡期待的每單位英畝利得，然後乘上在那時我覺得每單位農產收穫量可以收進來的獲益，這樣子在被提供一個價錢的時候，用量化的決策方式決定是否要買這個農場。並不會根基於我在財經新聞台聽到的或是鄰居的馬路消息而做決定。
假設通用汽車股價現在30塊，而你在決定要不要買，得假設你在想要買下整個通用汽車180億美元的市值。拿張便條紙，如果你無法寫下一個為什麼要買下通用汽車180億美元的好論述，你就連一股或一千股都不應該買。生意模式本身是存在的實體，你應該假設你要買的是整個生意模式。
如果Gottesman的面試者對於「你擁有什麼？」這個問題有答案的話，他接下來會問為什麼喜歡這支股票。
Q：如果你看到在周期性或是不確定性環境中營運的公司，你如何評定這家公司安全的餘裕有多少？
巴菲特：我們喜歡企業在我們覺得熟悉的環境中營運，如果環境中充滿機會，我們就不會去計算安全機率有多少。如果我們去買一家像是喜斯糖果或是可口可樂的公司，就不會認為安全機率認定很重要，這樣應該不會錯啦！我們都找能夠從資本投入當中榨取出最高報酬的企業，也就是想要擁有好的企業，我們想要擁有用四毛錢就能買到一元價值的企業，但是如果要我們用一塊錢買一塊錢也是還可以的啦。
如果一個胖子走進房間，他體重300磅或是325磅並不打緊－我們知道他很胖就好了。如果一家企業的競爭性讓你無法看清他未來生意模式的展望，那就該放掉不管。一家公司過去的表現只有在他能代表某些預測未來表現結果的時候才有幫助，有時候你可以用兩毛五買到一塊錢，如果你可以用合理的價格買到一個好的企業，你就會安全沒事。
孟格：安全餘裕代表你得到的價值比你付出的還要多，這跟高中代數一樣是很基本的概念，如果你不懂代數的話那你得拾起書本了。
Q：你如何解決健康財務困境？
孟格：這太難了.
巴菲特：我們沒辦法解決它，我們喜歡簡單的問題，不嘗試去解決困難的問題，也不試著去找尋困難的問題。我們在健康保險的著墨很少，如果有的話，我們會找低分配成本以及更好的保費理賠比例的案件。但是這的確是個大問題，健保帳戶佔GDP的15%。
Q：你如何計算隱含價值？
巴菲特：波克夏海瑟威的隱含價值等同於其未來的現金流用適切的比率折現的總合。
孟格：投資人應該評估我們營運中子公司的價值，以及我們可流通證券的價值，這整個形成我們全部營運企業的價值，但是你還必須評估我們如何有效率地配置保留盈餘。在1965年，波克夏的整體價值存在於保留盈餘的再投資於新商業模式中，而不是投入紡織業。我們現在保留盈餘有八百億美元可供投資。
巴菲特：如果孟格跟我都寫下波克夏的隱含價值，我們的答案數字會不一樣。
孟格：波克夏的未來不會如同於它的過去，因為資產負債表已經變成龐然大物了。資產負債表是用來和過去剛開始的我們做總體比較。如果華倫沒有持續學習的話，現在呈現出來的成績都會只是泡影。他過了65歲之後就變得更好了，我們公司的模式比其他那些執行長一到65歲就把位子傳給下一個59歲的人的公司要好得多，所以我們這種系統應該更常被複製才對，把權力從一個老頭手中移轉給另一位老頭並不一定是最好的方法。
巴菲特：你會被如此多的主意如何反映出像是動物集體行為的景象感到驚訝
Q：請對於你們對衍生性產品的成長觀點提出看法
巴菲特：衍生性商品本身並不是個問題，我們在這部分的部位有六十個，而且我們靠它們賺錢。問題是如何快速地廣泛使用這些商品，槓桿的使用在系統中被引用的愈來愈多，在1920年代，財務槓桿造成並且加速股市崩跌，就好像火上加油一樣。當個股跌10%時，投資人脫手以追繳保證金，這樣價格又會再跌10%，或是更多。槓桿被認為是危險的，所以聯邦政府大力抑制保證金額度以控管槓桿發展，這是主管機關真正關注的來源，聯邦政府制定政策以因應。
現在衍生性商品的擴張讓保證金的管制變成一個笑話，變成過時的產物，我不知道如何及什麼時候會結束，但是一些令人不快的事情會發生的。
1987年，在投資組合保險的存在中，我們看到了這種事情發生－但那是個笑話，基本上投資組合保險是一串防止損失的措施，一個大笑話。事實上1987年股災是市場系統失控所造成，是永續營業企業的股票交易所造成。
但是比上那些大量使用槓桿到造成擁擠交易效應而不自知的基金操盤手會發生的慘況而言，上面情況根本不算什麼。把這種情形加上過度槓桿，就會產生一個非常混亂的情況，誰知道混亂中射殺奧國公爵會發生什麼事？連國家分裂都有可能發生！
孟格：衍生性商品的會計制度根本幫不了忙，如果人家付你薪水去獲得根本不存在的獲益，你就會繼續照辦。大部分會計專業人士不曉得他們的系統無法測知風險，如果你雇用專家設計模型，卻反而會暴露在更多風險中。
巴菲特：四年前我們的審計人員在審視通用再保的衍生性商品財報過後在總結部位價值的欄位上簽名，我倒希望我們當初可以馬上把那本財報用那個價格賣給他。如果你開一家乾洗店而我欠了你15塊，我的帳冊上會紀錄我欠你十五塊，你的帳上也會有一樣的紀錄。現在只有四家審計事務所了，一家事務所通常會審計有其他事務所持相反意見的那個案子，因此兩方案子的數字相加應該是正負抵銷趨近於0，但是實際上系統會被操弄。如果我們在波克夏財報上有一百萬元的記錄，對家應該記錄為負一百萬元，但是審計人員應該是要為互為對家的記錄提出無法等同的證明才對。
孟格：這會讓麻煩這麼恰巧地就發生了
Q：你對短線交易有什麼意見嗎？
現今的電子交易有一大群人認為他們每一分鐘都得作出決策，他們的交易額度相當大，這不是件壞事，但是他們玩的遊戲和買進並持有大相逕庭，如果你日復一日地想要擊敗每一個人，你必須要交易得比他還快，並且連鍵盤都要敲擊得更快，但是這樣對市場而言一點新意也沒有。我在管理所羅門兄弟的時候，大家都在討論六標準差的錯誤率控管。聰明的人會做一些瘋狂的舉動，而且是群體這樣做。市場總是會非常瘋狂，但是如果人們每天都想要打敗市場，這是愚蠢的行為。
孟格：當大家用討論品管名詞標準差來運用在風控上面，他們一定都瘋了。大家都想用高斯分配定理來預測潛在的事件結論，因為這個定理易學易算，但是現實世界可不是這樣運轉的，整個分配其實是更廣更戲劇化的。要把那整套數學學起來很難，學完之後才發現那一點意義都沒有。 發現這點是非常挫折的。
Q：你如何決定隱含價值？
孟格：當我們試著決定一家公司的隱含價值或是安全餘裕時，並沒有簡單的方法。我們使用不同的技術和模型，豐富的經驗也很有幫助，沒有經驗是不可能成為偉大的投資者的。
巴菲特：假設你開了30哩路去看一塊你考慮要買的農地，你會知道收益是怎樣，肥料和勞工成本為何，以及稅要付多少錢，然後你就能算出一個用掉所有投入之後的數字。如果你發現農地每英畝能賺75塊，這樣你會花多少錢買這塊地？你可能會假設你的收益會隨時間成長，或是穀物價格會上漲，最後你會設定農地大概值每英畝1000塊，所以如果人家賣900塊你或許就會下手，但是如果賣每英姆1200塊你就不會買。
我們試著找出公司這塊農地值多少錢，靠著看他們能夠有多少產出而定。基礎投資數學其實是預言家伊索訂定的：一鳥在手勝過二鳥在林。
分配現金的能力決定波克夏的價值。你或許懂的產業不多，但是可以看多少競爭者會進入市場？買家的口味會如何變化？把這些因素加進來看，這個企業或許值X, 或X-, 或X+, 但是你必須決定，而那些因素是你必須了解的。你必須用你最有競爭力的專業領域去判斷。
孟格：多數的決策被我們視為是困難件，如果你要找單一方法去評價所有企業，那我們幫不了你
巴菲特：我們可以跳過一呎高的欄杆，不是七呎高的，而且我們對於分辨出哪個是一呎高的非常在行。
Q：你找接班人所要求的特質是什麼？
巴菲特：可能會有三四個人吧，可能給他們一些錢去操盤。我們不找要經過教學才能做的人，而是找本來已經知道怎麼做的人。有個傢伙寫信給我提名他四歲大的兒子，我知道這差事並不難，就算原始人也會做，但是天阿四歲大的！最大的問題是，他們過往的輝煌經驗有沒有辦法在這種規模下複製，一千億美元的資產管理跟一百億美元是不一樣的，你一樣很難放手。但是這不對我們造成困擾，但是這個人必須有能力管理超級龐大的資產，同時比市場表現要好一點。每年打敗大盤10%是不可能的，大於2%還可以。我們要找不會低於大盤表現的，如果你把一千億乘上0，會得到0，不管中間表現有多強勢都一樣。我們看過很多聰明的人玩到破產，一百次中有九十九次他們做了很棒的決定，但是有一次失敗的。
所以我們會給他們每人20億到50億不等，然後看表現如何，如果不錯的話我們會加碼。
孟格：就好像一個莫札特的故事，一個傢伙跑去找莫札特問他有關寫出一整首交響樂的建議，莫札特說：為什麼你要問我呢？ 那傢伙說：因為你十歲的時候就已經在寫交響樂了。 莫札特回答：但是我十歲在做那件事的時候，我也沒有問別人要怎麼作阿！
巴菲特：我們會把投資組合切開一部分分給一些人來做，我以前曾經這樣做過，在1969年，當我免除合夥人制並且推薦另外三位經理人給我的投資人，我去找Charlie Munger, Sandy Gottesman, 和 Bill Ruane，Charlie當時已經很富有所以沒興趣作；Sandy沒有在找新的投資人，但是也接收了一些；Bill接收了大部分的投資人而且把他們放進紅木基金中。我的繼任者要有三項特質：他應該要是一流的資金管家，他應該從不讓你陷入麻煩，而且要有很棒的績效。
1979年以前我也做過這件事，那時Lou Simpson來到GEICO。
Q：你對全球暖化有什麼看法？
巴菲特：就機會上來說這個問題的確很嚴重，如果我們說這完全不是個問題是很愚蠢的。未雨綢繆是合理的，我們應該完全為地球著想。通用再保做的是損失及財產的生意，所以不會被全球暖化的氣候系統所影響。National Indemnity做的是災難的生意，我們認為大氣層所正在發生的事情讓災難暴露的風險更為提升。在相對小的氣候變化以及那些小變化產生的效應之間的關係並不是線性的。一個小小的溫度變化就能產生巨大衝擊。我們是蠻小心的，但是這些並不會讓我們晚上睡不著。
孟格：二氧化碳就是地球吃進去的東西，我喜歡溫暖些，這並不像難民潮從南加州集體遷徙到南達科他州那樣嚴重。對我來說地球變得更熱並沒有那麼清楚會變的更不好的感覺，但是某地區的暖化就會是嚴重的問題。
巴菲特：Charlie, 可是海平面可是會上升15呎耶！
孟格：荷蘭人控制海平面的功力要得，如果時間和資金充足的話。我不認為全球暖化是人類最緊急的災難，你或許該是個急著想出一些聳動標題的記者才會那樣想吧！
巴菲特：災難嚴重性在2004年和2005年是很高的，但是卡崔娜風災也不是在有可能發生災難的地方發生。我們不曉得所有會造成颶風的因素，平均來說颶風季節似乎變得更為猛烈，所以不能瘋狂到現在的災難險條款維持和以前一樣，所以全球暖化對我們來說是個影響因素。
Q：中國金融系統是否脆弱到要解體？
巴菲特：我不知道。這是個重要的問題，但是我對中國金融的了解是零，所以我不知道。
孟格：所有中國的巨大經濟成長都隨著會讓你害怕的那種國營銀行的營運而進行，這些銀行是用幫助企業的角度把錢放出去，而不是用銀行貸款的角度，現在可能情況有好一些了。
巴菲特：我們國內也有發生過金融問題，強勁經濟成長自然會伴隨這種事情。這個經濟體曾經經歷過許多經濟危機，利得會繼續被創造出來。
Q：你如果用另一個一百億東山再起，你會做什麼？
巴菲特：在1969年，股票報酬率和市政府債券是一樣的，這個情況持續十年之久。現況就不是如此，如果我們管理一筆大的資金，我們會孤注一擲在債券，或股票，或現金上面，我們不相信資產分散配置。如果你問我未來20年內股票和債券何者會提供較好的報酬率，我會買股票。我認為他們的差距不會是接近的，但是我們寧願用較便宜的錢來買股票。不過未來兩年或五年內，我們就不知道股票會到哪裡了。
孟格：我們認為現況是會受到大的干擾所影響的。
巴菲特：但是總是有無法預測的干擾因素會出現，我們第一季花了五十億買股票，這並不像是在1974年的時候，我們現在願意投資更多，並且大刀闊斧地去做。
Q：你為什麼要賣掉銀呢？
巴菲特：我們把它賣給比我們更了解它的人，當時買得太早也賣得太早，除此之外，這筆交易完美無缺。
孟格：我們讓世界知道我們對銀市場一無所知
巴菲特：但是我們對你問這個問題感到受寵若驚，銀價格是回應供需的，所以並沒有很多經濟陰謀在後面。
Q：你對於二三十年後有計畫要遺留身後財產的人有什麼建議嗎？
巴菲特：這個時間長度放得不錯，如果你的長期目標是搞慈善，你就是在弄一個儲蓄基金。我常常說因為我經過一段時間將金錢複利的速度非常快，所以早點把錢捐出去是不智的。我老婆生小孩的時候，我叫婦產科醫生來，我也沒有親自接生；當我牙齒痛就去找牙醫，並沒有叫Charlie來弄好我的牙。
孟格：如果華倫想要談的是直接給錢出去，這些年來我們不會這麼成功。
巴菲特：我已擁有這一生想要有的一切，當我把波克夏的股份賣出，我其實沒有真正放棄任何事，其他人當在做很大的規劃時常會改變他們的生活，他們放棄假期，或是放棄大量時間，我從沒這麼作。
Q:如果你全部重新來過，你會做什麼？
巴菲特：如果在我的工作裡金錢很少，我就不會做現在做的事。天下各式各樣的事情很戲劇性地在擴張，你能擁有的選擇成千上百，你可以用小錢得到高報酬，你也可以在小錢中得到你要的價值。我們現在這種規模絕對不能只賺蠅頭小利，一支股票必須放個五十億部位才有意義，甚至有時候還不那麼到位，但是如果我們投資一百萬或五百萬，我們的資本報酬率就很高。
孟格：但是現在想這個沒意義啊！
Q：你認為現在次級抵押貸款市場發生的慘況如何？
巴菲特：很多人借錢去買他們不想再擁有的房子，或是他們無力償還貸款的房子。中介金融機構和借出資金者會受害。其他金融體系會不會遭受池魚之殃呢？我猜不會。如果失業率不上升，而利率也不上升的話，我不認為次級抵押貸款市場會是觸發更大一波金融緊縮的媒介。
我們看過不計其數的金融機構，其中一些正從貸款中賺取收益，即使借款人只付得出最低應繳金額也照幹不誤，我覺得這是呆子借錢給傻子的行為。次級貸款市場的成長很大的原因是去賭房價會上漲，就這樣一直成長到房價不漲為止。這種情形就跟1990年的工業住宅發生的狀況一樣，當供給增加的時候，一些借款人都不想擁有那些資產，直到價格開始上漲為止。
孟格：那些發生的事情是罪惡跟愚蠢的混合體，會計師讓借錢的人能賺到多少錢暴露給大家看，顯現出這有多瘋狂。歷史上來看，低利貸款都到了”應得之池”，這很好阿！最近人們拿錢讓貸款者借錢給應得之池，這樣做的人早上醒來照鏡子他看到的是邪惡又愚蠢的傢伙。
巴菲特：這些未履行債務的貸款當中，有些債務人甚至連第一筆錢都沒付過，這些初期不履約根本不應該發生，只有在1990年的工業住宅才發生過。當貸款被包裝好證券化的時候，如果地方借款人沒有被包含進整個系統中，系統就會缺乏紀律。例如會有一家很遠的金融機構為這裡的一小塊不動產做貸款，本地的貸款業者會認為這樣的貸款很瘋狂。但是當那些貸款被證券化的同時，也就是紀律離開的時候。過度壞帳還沒有離開整個系統，有時候需要過幾年才會更好，這個額度很大，自認為僥倖躲過的人其實正被僥倖所玩弄。
Q：你認為管理型期貨基金如何？
巴菲特：最具邏輯性的投資就是我們認為最合理的那一個。任何在某個產業市場吃癟的人就是因為和能掌控這個市場的人對峙而處下風所造成。我們不想管理一支完全放在股票，或債券，或期貨的基金，把你的各種可能性的世界縮小是一種錯誤。
你設立的是一支避險基金或共同基金或一支私募股權基金並不重要，基金型態不能決定投資績效，一切還是得看經理人。
孟格：我認為典型的管理式期貨基金報酬率最後會變的很差，甚至差到虧錢。通常那種基金是拿來銷售的工具，推銷的人會持續不斷推銷到他們不想這樣做為止。我認為”機會的範圍”拿來賣是錯誤的，機會是大腦創造的，不是範圍能做到的。
Q：你看見未來五十年的機會範疇是什麼？
巴菲特：將看到的都拿來閱讀。如果你夠用功的話就找得到機會，我們有看到過一些，也失去了一些，現在還在繼續找。我們都知道是能找到賺錢方法的，只要閱讀你能找到的所有素材，一天八到十小時的量，但是你不能期待有時間表，因為這並不是按圖索驥，而比較像是機會的大儲存槽。你會看到很多東西，但是別去做任何會損失很多錢的事情，這個完全沒有法則可循，重要的是要避免災難發生。
孟格：要提早注意的地方是在缺乏效率的市場中。
巴菲特：別嘗試去搞清楚哪一家藥廠的新藥生產線比較好，或是債券價格走勢等等芝麻小事，你猜對的機率很小。The Resolution Trust Corp. 是一個很棒的賺錢機會，市場上有毫無興趣的買家(聯邦政府)，不想借錢的資金提供者，而且之前所有買家都在場外了，整個買賣的過程緊湊度有不平衡。政府只想把滿手的不動產盡快出清，而且這些不動產也沒有買家在等待，市場機會一點也不稀少。
Q：你對於和卡崔娜風災相關的訴訟還有整個佛州當地對保險業系統所發生的改變有啥看法？
巴菲特：如果保險業者認為政策無法被有效執行，他們就不願意承保更多。沒錯，住宅使用者會在洪水險沒有被理賠的時候感到不高興，如果把受害超級嚴重的極端例子排除，大部分家戶使用者能夠體會保險公司的立場，但是如果數以千萬計人民受損，法院和國會就會想要讓理賠範圍放大或是取消原有保單條款的規定。
要求住在內布拉斯加州和密西根州的居民拿出補助津貼給佛州災民其實很難，如果佛州災情損失達到1500億美元，要求華府國賠的聲浪就會起來，但是如果沒這麼嚴重，佛州地方稅就會調漲。所以沒有暴露在風險中的居民要補貼多少錢給被選為有暴露在風險中的人就變成一種藝術。
Q：來說一下第一季你花在收購上的五十億吧。你的門檻是不是有改變？這是不是意味著你已經放棄找大型標的了？
巴菲特：我不認為我們已經改變標準，又在這裡舉個例子，如果你已經一個月沒約過會了，你可以很明確認為最後你終於約出來的那位佳人就是你以前想約卻沒約成的嗎？我可不敢確定！
如果我們有找過大型標的，手頭上就會有挺充足的錢，有了手頭上有更多錢我們甚至連把股票賣掉都肯。TTI是一家位於沃斯堡的電子零件分銷商，我們買的這家就正是想要的，這是很棒的交易，我們可以快速搶進且快速成交。
孟格：我們的獲利水準不能和五年前或十年前來做比較，這已經是不同的世界了。
Q：你為什麼支持Planned Parenthood這個組織？
巴菲特：Planned Parenthood是一家可怕的機構，長久以來全球的女人自發性地把小孩養大，活在由男人管理的政府下面，這個議題很重要，如果當初開國的時候最高法院是由九位女人組成，這些問題根本不會出現。
Q：投資理論中，風險是由波動性來定義的，為什麼一位理性的投資者要聽取市場的意見呢？
巴菲特：波動性不是用來衡量風險的，過去的波動性也不是用來衡量風險，這種觀念是很好的數學，但是是錯誤的。如果一塊內布拉斯加州的農地過去每英姆賣兩千塊，現在每英姆賣六百塊，投資理論告訴你這塊農地的貝他值上升了，而且風險也比以往更高。如果你把這段話告訴別人，人家會覺得你瘋了，但是農地並不像股票那樣每天交易，由於股價是上下波動的，財務教授就會把這種特性用投資理論來解釋。
做某些生意是會有風險沒錯，冒險代表你不知道你在做什麼。如果你知道你買賣的對象是何方神聖，還有該付的價格，那你就不是在冒很大的風險。
我們從未有過那種加起來佔總資本一個明顯比例的累積風險，但是我們曾經在買Dexter Shoe的時候犯了大錯，我對該公司看走了眼－但是問題並不在該公司的波動度過高。我們投資過很多高貝他值的公司，貝他值的發展對於想要從事教職生涯的人一直都很有幫助。
孟格：在公司財務課程和大部分的企管碩士課程中，有一半教的都是廢話一堆，我們事業做得很成功的原因是很早我們就發現聰明人會做蠢事。我們很想知道為什麼，還有那些人到底是誰。
巴菲特：我們不會讓波克夏冒大險的
Q：我在單純看公司財務資料的時候，應該注意哪個部分以決定管理團隊的品質如何？如果我從沒有碰過任一個這家公司的管理者的話
巴菲特：過去一季我們花了五十億美元買股票，我並不認識任何這些公司的任何管理者(如果我買下的是整間公司那就不同了，因為我會在乎管理團隊搞得如何)，但是如果只是在買公開流通的股票，那我們就靠讀財報來了解。我和Charlie才聊到有一天一家大型石油公司弄了一份超過100頁的年報，我們看過全部之後才發現找不到組合性融資的成本，這是投資人應該想要獲得的重要資訊，但是年報裡都沒討論到，這樣很像是被不實資訊所欺瞞。
你從閱讀執行長信可以學到很多，如果那種信看起來像是公關部門代為撰寫的話，這件事可以給你一些訊息，如果一位執行長一年不能有一次寫個幾頁字，我會有疑問。我喜歡有那種直接對話的感覺。
我們有買到過一些由能力中等的管理者經營的公司，但是我們不認為那些公司會搞砸。
孟格：商業模式的品質和管理團隊的品質是有不同的，如果一家公司有夠強的商業模式，就能承受得住糟糕的管理團隊。
巴菲特：如果你挑出信寫得最棒的那位執行長，然後跟我說要由他來領導福特汽車，我不會照辦，這太難了！一個執行長要依賴太多他無法控制的事了，就算他是全世界最好的執行長也是一樣。
Q：在1999年時你曾經在財富雜誌中寫了一篇文章說股市的17年榮景過後就是17年的苦日子，後來實際的發展如何？
巴菲特：那個數字17沒什麼神秘的，我只是用很像聖經的描述方法來闡述而已。如果現在要我選擇持有長天期債券還是股票，我會選股票，我不會期待很高，但是這些股票會比付出4.75%利息的政府債券要好。
99年大家都在推斷過去歷史以得出他們對未來的期望，如果我現在寫那篇文章，我對股票期望不會太高。
孟格：當華倫說對股票的期待普通時，他大概講得沒錯。
巴菲特：你不可能每天，每週，或每個月都對市場說出準確的話，實際情況是每過一段時間市況就會有點不對勁，好處是你不用每天都執行任何決定。
Q：你對於把PacifiCorp在克拉瑪河的過時水壩拆除持什麼樣的立場？
巴菲特：聯邦能源管制委員會和當地的委員會有27份報告書，有些人支持水力發電，因為不會有污染；有些人支持其他發電法，因為比較便宜。這並不是PacifiCorp的決定，而是聯邦能源管制委員會的，這個決定很難，州公共事業委員會會聽輿論的，我們是公家公共事業，所以會回應制定法令者。
Q：你認為紐約證交所和泛歐證交所的合併案如何？
巴菲特：我不知道答案是什麼，兩家在併購案之前各自規模就很大了，彼此的結合會帶來更小的價差以及更低的執行成本，這樣很好。過去30年間紐約證交所變得更有效率，我們對服務很滿意，在全球市場的服務都很好。
孟格：我對這件事一點概念也沒。
Q：在找尋投資標的時，我要怎麼判別誰才是可信任的？
巴菲特：很多投資案的問題並不是詐騙，而是費用和摩擦成本。我們在購買整個企業時一直很好運，關鍵在如何過濾出對的人。人總是會不經意洩露出有關自己的一切，剛開始的時候講的話不重要，但是那些話會為接下來他們的行為透露線索，我們識人的準確度高達90%。
孟格：我們對於一位主管好得令人不可置信抱持深切的懷疑。我記得一個傢伙在水面下的水泥橋上賣火險，他說那就像從嬰兒手中搶走糖果一樣。
巴菲特：當一位推銷員說他的買賣不費吹灰之力的時候，我們會懷疑他，而且覺得好笑，因為我們知道買賣絕不簡單。我們在找可以信任的人，或許這中間會錯過了許多好人，因為我不喜歡不公平的費用結構，或是聽到：喔！我可以怎樣怎樣把事情辦好…
Q：你們如何得出自己的折現率的？
巴菲特：我們沒有折現率，Charlie一直提醒我還沒有弄計算的報表。
我們想要賺取比固定收益更多的利息，但是如果指標債券利率只有2%~4%那還不夠好，如果像現在的4.75%，我們就希望比這個水位還要多。我從來沒問過Charlie我們自己的要求報酬率是多少，就算股市停個幾年對我們來說也還算可以啦。
孟格：要求報酬率其實還是有其意義在的，但是人們都太看重這個條件了，你有辦法測度某個限度不表示數字本身一定主宰一切，這就是要求報酬率的麻煩所在，這個比率在和其他各式各樣的比率相比之下效用不大。今天假設說我已經確定可以賺8%了，我就不用多花時間去算到底還要不要投資在可以獲益7%的衍生性商品上，就好像決定要不要和有愛滋病的郵購新娘結婚一樣。機會成本的概念實在被教育得太少，或許是被複雜的數學公式所迷惑而造成的吧！
巴菲特：我在19個董事會待過，經過銀行業者計算過後，每一家公司的每個交易都有具吸引力的IRR，如果那些資料夾都燒光了，董事會可能會變得更好，因為看過那些無意義的數字之後只能得到一個執行長想聽到的故事而已。
孟格：我一個朋友在推銷商業不動產投資，我問他他告訴他的投資客戶要瞄準多少報酬率，他說20%，我問他這數字哪來的，他說這個數字是投資人想聽到的。
巴菲特：如果我們聽到這種承諾，馬上會拆穿他。騙人賺大錢的容易程度太令人驚訝了
Q：有任何困難的事情最後並沒有被歸類到那一邊嗎？
孟格：當然有，如果你的小孩生大病，你就不會這樣歸類
巴菲特：如果有這個選項的話我們就可能這樣做，但是並不是永遠都有這個選項，所以我們希望困難的不要太多。
Q：你們如何審視投資組合裡面每一個部位？
巴菲特：波克夏擁有兩個不同的時期，當我們想法比金錢要來得多時，我們做很多審視；現在我們錢多過想法，所以主要的選擇是現金。
Q：你們想過要在現在的部位上加碼嗎？
巴菲特：有啊我們的確有想過－而且已經做了。我們喜歡在有能力的時候加碼，標的是我們了解並喜歡的公司。
孟格：買入大部位並不如看的那樣簡單，當初在累積可口可樂的股票時，我們可是佔了日交易量的三四成之多，也還是花了一段時間才建立起部位，所以要搬運大部位一點也不容易。
巴菲特：我們可以用日交易量的兩成下單而不影響價格，超過的話就會影響到，所以如果我們要建立一個十億的部位，那得要有五十億在交易－真的很多！
Q：你們有意願和在PacificCorp案中受害的原住民酋長對話嗎？
巴菲特：我們不會決定該做什麼，這個決定是聯邦能源管制委員會的，要走風力還是火力發電也是他們決定的。任何時候在公用事業領域的主要決定執行的時候，總會幾家歡樂幾家愁，我們會依循委員會最後的決定，27個團體會說明他們的觀點，內政部會提供一些建議，要花很多時間的。
Q：佛州的再保險立法會對波克夏的子公司產生什麼效應？
巴菲特：我要請Joe Brandon來回答
Joe Brandon：佛州最近擴大了它的公共再保險基金，效應會是從私有承保到公共承保，所以對風災所收保費會比較少，因此新法會有減價的效應。佛州正在冒大險，之前該州理賠了180億，新法規定提升了120億，到160億的標準。
巴菲特：如果一個能造成1500億損害的颶風來襲，佛州就有大麻煩了。州基金一定不夠理賠，所以要不就發行債券，要不就得向華府請求支援。損害1000億等級的颶風不太可能但還是會發生，安德魯颶風就造成三百億元損害。如果數年沒有颶風，整個情況就會好轉，如果大的來了，佛州要不就跑華府，要不就賣債券，然後稅就會多收點。在個多風之地實在很難待，不過那裡倒是一個還不錯的居住地。
Q：誰是你現在的偶像？
巴菲特：一件很幸運的事情是我一直當作偶像的人從未讓我失望過，這會造成一種可怕的狀況－當偶像是父母的時候最糟。選擇誰是自己的英雄很重要，人總是會想要和比自己好的人有連結，娶一個比自己好的人，同時也希望對方不介意嫁一個比自己差一點的人。
孟格：有些最好的人物都已不在人世，當你選擇偶像的時候，別囿限於活人。
Q：你對乙醇的觀點為何？
孟格：車子吃玉米是我聽過最愚蠢的事情之一，我們的政府面對這件事受到很大壓力，即使這件事並不合理。對乙醇做出補貼大概是所有做過最瘋狂的決策吧！我們希望擁有一個社會安全網，但是我們有一個會讓食物漲價的政策在那邊，好讓開休旅車能更便宜。製造乙醇所用掉的碳氫化合物和用汽油其實是一樣的。
Q：你要怎麼做才能保護波克夏不受通膨侵蝕？
巴菲特：我們不認為金屬是可以當做通膨保護的，最好的通膨保護是賺取力，如果你是律師或外科醫生或其他專業職務，你就能靠賺取力避險；你也能靠著擁有很棒的企業來避免受通膨之苦，像是擁有一家巧克力棒公司。做一些人們會付錢的事，用最少的資本去做。但是通膨對投資人很差，波克夏在高通膨和低通膨的時候做法無差異－但是它會做得比大多數公司更好。
Q：你對鐵路的看法為何？
巴菲特：這並不是最令人興奮的行業，但是鐵路的競爭地位在過去20年間和卡車業相比有進步，尤其是在油價高漲時期。高漲的能源價格讓卡車業者成本提高的速度是鐵路業者的四倍，所以沒有更多承載量上線。鐵路業30年前是很差的產業，該產業有受到規範，我猜有一天我也會受到再規範。但鐵路業非常資本密集，在你必須時常大量投資的背景下，要高報酬率很難。
Q：對十歲小孩而言最好的賺錢方法是什麼？
巴菲特：送報是我的最愛，我想應該要到12或13歲才能送報吧！我高中畢業後大概做了二十個不同的生意吧！擁有一台彈珠台也是不錯。我在某個地方看過一個研究，把商業成功和數個特質做出相關連結，像是成績，或是有沒有進過商學院。最強的連結指標是一個人幾歲開始做自己的事業。這個蠻有道理的，在音樂界和體育界也是這樣，我總是懷疑為什麼有債務問題的人不每週多工作幾小時早上送報。
孟格：有本書叫做巴比侖最有錢的人，裡面建議要花少一點你的收入，這是個好建議；還有用你一天中最好的時段運用心中想望的事情；用最好的時段推銷自己；還有如果你讓自己成為一個可信賴的人並讓自己忙碌於正在做的事，要失敗就很困難。
Q：經濟成長率要怎樣才是可支撐的？
巴菲特：在一個所面對的世界裡我們在一群好企業當中，有些會成為大贏家，有些只是還好。我們不想很多全球趨勢的東西，我們也不喜歡要用勞力密集的方式製造產品的企業，且這勞力還是可以外包的。高成本營運者有很大的問題，美國航空的每座位里程成本是12分錢，但是同業平均只有八分錢。我們從競爭當中買賣。
孟格：在投資鞋公司過後我們學到了所有我們應該知道有關外勞競爭的事情。Will Rogers說過：我能在不用必要嘗試的情況下就能學會別在電子頻幕上撒尿。
Q：你們對日益走貶的美元有什麼觀點？
巴菲特：我們認為美元會持續對多數其他貨幣走貶，當我們第一次看空美元，我們直接買了210億外國貨幣，然後一直持有到部位消失，然後變成高成本持有。最近我們聚焦於擁有賺外國貨幣的公司，但是貨幣的種類並不成為我們投資與否的依據，但卻是個因素。現在政府的政策會讓美元更加走貶，我不知道貶值的速度或是何時會加速，但是基本面因素支撐倒是頗強勁。
孟格：一個走貶的貨幣應該有通膨傾向，在這個最近的美元貶值時期，好市多的通膨調整是零，重要的是在你的國家的價格發生了什麼事。
巴菲特：石油以美元計價，所以當油價由30塊來到60塊，對一個歐洲人來說就好像從80塊來到135塊，油價對歐洲人來說影響沒那麼大。匯率的重要性比想像的還要大，30年前美國不需要想到它的匯率，這個世界變了。
Q：董事會怎麼和經營階層共處？
巴菲特：大部分書上寫的都扭曲了公司經營的方式，大部分董事都是放著好看，執行長不想要投入。如果有人花了25年一路攀升，他在當上執行長的時候就會想進一步當老闆，現在的治理比較周全了。
到目前為止對董事會而言最重要的工作就是要首先有個對的執行長在位，如果你是Capital Cities的董事，然後你選出Tom Murphy來辦事，你就完了。然後你就開始希望執行長別撈過界，最後你會希望對主要的收購案提供判斷。執行長喜歡拿別人的錢做大事，當一個交易案來到董事面前，會變的很微妙，銀行家總是喜歡交易案，執行長總是喜歡讓交易案看起來賞心悅目。
在交易案中，收購者通常只會想到得到了什麼，而不是付出了什麼，你必須得確定你得到的和你付出是同等的，但是我從沒聽過董事會開會討論公司損失了什麼。當我放棄2%的波克夏股份以獲得Dexter Shoe的股份時，那真是世界史上最笨的交易，他花了我公司的2%，但是這個完全不會在財報上展現出來。
孟格：購併案呈現出善良內心中自私和妄想的一面。
巴菲特：標準程序就是混入銀行家中以把交易案呈現給董事會，這樣沒人會投反對票，這不是比賽，我不曉得這個怎麼改變。我們的董事會都是由大持股的股東所組成，這些持股是他們從公開市場中購買的，我們不給他們保險的。
Q：在大案子中你會選誰當你的夥伴？
巴菲特：一般我們不想要合夥人，因為如果我們喜歡一個機會，我們會想全拿。我們不需要合夥人的錢，如果我們需借重合夥人的知識，那也不會過度被看重，但是曾經破例過。我們曾經和Leucadia辦一個案子看起來不錯，他們是很棒的合夥人，但是他們也把機會帶來了，如果我們要投資的話，我們就應該自己把情況了解得夠透徹，不需要依賴合夥人。
Q：你長期對於原物料價格有啥觀點？
巴菲特：我們對原物料沒有意見。如果我們有石油公司股票，不會是因為我們期待油價上漲。如果我們要賭油價，那買石油期貨就好了。浦項鋼鐵是全球最好的鋼鐵公司，我們在四五倍營收時買入。我們喜歡不需要太多資本的公司，你無法靠著投資每年資本支出都很大的公司賺大錢，低資本公司遠比任何鋼鐵公司或油公司要好，如果你要我說一項有關對原物料公司的偏見的話。
孟格：我們隨著時間投資企業，不是在原物料上
Q：你對紐約時報和the Sulzbergers有什麼建議嗎？
我不會因為the Sulzbergers身處報業麻煩而怪罪它，我們說過許多報業是由一群看反面鏡的人來經營的，我們在波克夏有兩種等級的股票，我各擁有30%。但是報業的痛苦並不是和紐約時報的兩種股票連結上的，這個行業已經愈來愈困難了。
假設古騰堡從未發明現代印刷術，而且新聞發布業也已經進化到網路和有線電視了，如果有人找你並說：我有一個好主意，我們一起來創業，把新聞印在紙上，我們整夜印這些報紙，並且把這些紙用卡車分銷，這樣人們就能讀到昨天發生了啥事。你會投資下去嗎？但是人的習慣消失的很快，世界不因一分錢而轉，報紙還是有其遲滯性的。洛杉磯時報的發行量曾經是150萬，現在只剩80萬，我不是很確定報業主管能做些什麼以改變現況，我們以前每年能賣出30萬套世界年鑑，現在只能賣出兩萬套。
水牛城新聞的營收從高峰的時候算起現在只剩下六成－而這家報紙的都會區日報滲透力為最高之一。
孟格：雙等級結構並不是問題，這是公司掛牌時就有的結構，股東想要改變這種現狀的想法很瘋狂。
巴菲特：當紐約時報上市時，它說要致力於維持高新聞品質，也要花大錢以維繫品質，即使營收受損也是一樣。每個人都知道紐約時報不會刪減版面，但是看看這幾年紐約多少報業消失？其他人大概和the Sulzbergers有不同的管理方式吧！我不確定在十年以內大家會不會說紐約時報玩得已經是過氣的遊戲了，洛杉磯時報在維持新聞聲譽上比紐約時報有更難熬的時光。
Q：會場在收了，大家應該明年還會再來開會，你要辦在哪裡？
巴菲特：明年我們在奧馬哈會有四家新飯店開張，但是你是對的，有一天我們都會遭逢瓶頸。你覺得呢？讓我知道吧！
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